山东省三大动能支撑全省信贷维持高增，齐鲁银行得益于区域beta和自身扩张，在过去十余年市占率稳步提升的基础上，转债转股进一步打开其长期增长空间，测算25E核心一级资本充足率较24A提升0.8个点至11.62%，预计市占率将进一步提升。
　　山东经济动能更有特色，“传统升级+新兴崛起”双重任务带来充足的金融需求。根据我们在6月5日发布的《区域经济与银行专题·山东省（69页）。三项动能支撑金融需求：基建+产业升级+新兴》，我们认为，山东省依靠三项动能，预计山东省金融需求持续性强且维持相对高速。1Q25山东信贷增速9.7%，经济大省中仅次于川、苏。
　　齐鲁银行过去十余年市占率稳步提升。1、市占率稳步提升：基于全省较高的信贷增速和自身稳健发展，齐鲁银行近年来信贷增速维持高增，全省市占率稳步提升，由2012年的1.1%提升到2024年的2.25%。2、省会经济圈优势显著，异地扩张较快：齐鲁银行在省会经济圈市占率较高，测算在4%以上，占全行贷款维持在66%以上。24年新设两家分行，枣庄分行正于筹备中，届时仅剩济宁一市未覆盖。济南区域、省会经济圈、异地分行市占率均稳步提升。异地分行（济南外）贷款占全行总贷款比重上升较快，由2020年的49.5%提升至2024的56.2%。
　　转债转股打开长期增长空间，预计市占率仍能进一步提升。齐鲁转债触发强赎，转债转股后，静态测算齐鲁银行25E核心一级资本充足率达11.62%，较2024年提升0.87个点，在较高的资本充足率基础上进一步提升，打开长期增长空间。测算25EEPS摊薄23bp，ROE摊薄9bp，PB提升3bp。按照7月4日收盘价测算25E摊薄前股息率为4.6%，若公司维持现有分红率，则转债强赎后股息率摊薄，摊薄后3.7%。若公司提升分红比例，则股息率摊薄可控。
　　资产质量持续优化，未来压力小。1、不良率、不良生成率、关注类占比均维持下降趋势。1Q25不良率为1.17%，环比下降2bp，同比下降8bp。2024不良生成率0.63%，同比下降18bp；1Q25不良生成率0.5%，环比下降13bp。关注类贷款占比环比下降4bp至1.03%。2、拨备覆盖率环比持续提升。拨备覆盖率环比上升1.71个点至324.09%；拨贷比3.78%，环比下降5bp。
　　投资建议：公司2025E、2026E、2027EPB 0.77X / 0.68X / 0.70X；PE5.60 X / 5.11X/ 4.69X。齐鲁银行紧抓山东新旧动能转换政策，面对激烈的竞争环境，同时结合省内独特的强县域经济，大力发展县域金融，实现错位竞争。同时公司不断发力科创金融，推动零售转型，持续优化资负结构，不良风险暴露充分且加快出清。维持“增持”评级。
　　风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。