1、5月以来，恒科上涨动能偏弱
　　今年4.2特朗普宣布所谓“对等关税”以来，全球股市普遍大幅调整。目前，A股和美股已经完成“深蹲起跳”，上证指数和纳斯达克指数接近2月~3月行情高点位置。然而，恒科相对偏弱，目前仅修复至4.2水平，距离3月市场高点仍有较大修复空间。
　　2、南向资金“缩量”拖累恒科
　　恒科相对A股和美股偏弱，原因之一是南向资金缩量。去年924以来，南向资金成为港股的主要增量资金，今年2月DeepSeek“算力平权”，南向资金放量流入港股，驱动恒科大涨。4.2“对等关税”后，南向资金大幅流入恒科，但5月开始流入放缓，南向资金缩量导致恒科反弹力度偏弱。
　　3、南向资金“缩圈”也拖累恒科
　　恒科反弹力度偏弱的另一个原因是南向资金从港股科技板块缩圈至银行等港股红利板块。行业结构上来看，恒科成分股集中在汽车、互联网、电子、医药等科技成长板块。2~3月，南向资金集中流入汽车、医药、互联网等科技成长板块，驱动恒科大涨；而5月以来，南向资金集中流入银行板块，以科技成长股为主的恒科上涨动能有限。
　　4、7月下旬，警惕美债超发的流动性冲击
　　短期来看，我们在5.25《6月脉冲》中指出，对等关税/中美日内瓦协议/美债危机重创美元信用根基，人民币汇率阶段性“告别”美债利率约束，国内政策空间打开。如果财政/货币政策进一步宽松，南向资金边际放量将驱动恒科加速修复。
　　中期来看，我们在6.18《美债危机：天边的乌云》中指出，美国财政资金（TGA账户）将在8月耗尽，7-8月市场或遭遇美债供给冲击。7月开始，美国突破债务上限→超发美债→10年期美债利率可能突破5%，或将构成恒科的调整压力。
　　5、上周A股资金面跟踪复盘
　　（1）外资净流出33.2亿元，集中流入信息技术；
　　（2）龙虎榜游资净流入16.21亿元，集中流入电子、电力设备、计算机；
　　（3）杠杆资金净流出34.77亿元，集中流入医药生物、电力设备和石油石化；
　　（4）主动偏股基金发行109.2亿份，仓位延续下降趋势；
　　（5）ETF净流入140.46亿元，集中流入非银金融、电子和医药生物。
　　风险提示：美债利率超预期上行，产业政策变化风险，技术进步与应用落地节奏不及预期等。