本周小结：看好宏观预期改善后铜价上行。截至2025年6月20日，SHFE铜收盘价77990元/吨，环比6月13日-0.03%；LME铜收盘价9661美元/吨，环比6月13日+0.13%。（1）宏观：贸易冲突对经济负面影响尚未完全显现，仍会压制铜价涨幅。（2）供需：矿端持续扰动，废铜端5月废铜国内产量、进口同步回落；需求端，5月国内空调产量低于此前预期，关税备货效应减弱以及国内进入淡季，需求有走弱风险，预计铜价短期维持震荡，铜价有望在国内刺激政策出台以及美国降息后逐步上行。
　　库存：国内铜社库环比+0.8%，LME铜库存环比-7%。（1）国内港口铜精矿库存：截至2025年6月20日，国内主流港口铜精矿库存71.2万吨，环比上周-12.4%。（2）全球电解铜库存：截至2025年6月16日，全球三大交易所库存合计40.5万吨，环比-3.0%。截至2025年6月19日，LME铜全球库存为9.9万吨，环比-7.1%；SMM铜社会库存14.6万吨，环比+0.8%。
　　原料：6月20日精废价差环比上周五-56元/吨。（1）铜矿：2025年3月中国铜精矿产量为15.7万吨，环比+25.4%，同比+6.9%；3月全球铜精矿产量为196.9万吨，同比+3.7%。（2）废铜：截至2025年6月20日，精废价差为920元/吨，环比6月13日-56元/吨。
　　冶炼：1-5月电解铜累计净进口量同比-18.5%。1）产量：2025年5月SMM中国电解铜产量113.83万吨，环比+1.1%，同比+12.9%。（2）TC：截至2025年6月20日，TC现货价为-43.70美元/吨，环比6月13日+0.2美元/吨，仍处于2007年9月以来的低位。（3）净进口：1-5月国内电解铜累计净进口量为111.7万吨，同比-18.5%。
　　需求：本周线缆开工率环比-3pct，5月国内家用空调产量低于预期。（1）线缆：约占国内铜需求31%，线缆企业2025年6月19日当周开工率为73.26%，环比上周-3.05pct。（2）空调：约占国内铜需求13%，据产业在线6月18日更新，2025年5月中国家用空调产量为2081.2万台，同比-1.8%（4月预计的5月排产同比增速+9.9%）；销量2203.4万台，同比+2.3%。（3）铜棒：约占国内铜需求4.2%，黄铜棒2025年5月开工率50.6%，环比-4.4pct、同比+0.05pct。
　　期货：SHFE铜活跃合约本周持仓环比-13%，COMEX非商业净多头持仓量+9%。截至2025年6月20日，SHFE铜活跃合约持仓量16.7万手，环比上周-13.2%，持仓量处1995年至今43%分位数。截至6月10日，COMEX非商业净多头持仓2.6万手，环比上周+9.4%，持仓量处1990年以来61%分位数。
　　投资建议：我们预计后续随供给收紧和需求改善，2025年铜价有望继续上行。推荐金诚信、紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业，关注五矿资源。
　　风险分析：国内外经济不及预期；铜价上涨抑制下游需求；供给释放超预期风险。