事件：公司发布2024年年报，报告期内实现营业收入35.48亿元，同比-8.97%，实现归母净利润9.50亿元，同比-23.05%。同时公司发布2025年一季报，报告期内实现营业收入12.13亿元，同比+91.47%，环比+13.81%，实现归母净利润3.84亿元，同比+373.53%，环比-11.07%。
　　2024年钾肥产销量增长难抵钾肥价格下跌，公司业绩下滑。产销量方面，2024年，公司钾肥产量181.54万吨，同比+10.24%，钾肥销量174.14万吨，同比+8.42%。价格方面，据百川盈孚，2024年中国氯化钾均价2467元/吨，同比-15.89%，温哥华FOB氯化钾均价1670元/吨，同比30.16%，西北欧FOB氯化钾均价2030元/吨，同比-33.27%。钾肥价格下跌幅度大于公司产销量增长幅度，营收下滑，同时盈利能力下滑。2024年公司毛利率为49.47%，同比-9.24pct，净利率为25.77%，同比-5.28pct。
　　2025年一季度公司钾肥产品量价齐升，带动公司营收和利润总额同环比均出现增长。产销量方面，2025Q1公司钾肥产量50.62万吨，同比+17.72%，钾肥销量52.83万吨，同比+76.98%。价格方面，国内外钾肥价格在2022年中达到本轮周期高点，随后进入下行通道，2025年以来触底回升，2025Q1，国内钾肥均价2862元/吨，环比+15.28%，温哥华FOB均价1888元/吨，环比+10.95%，西北欧FOB均价2078元/吨，环比+3.40%。钾肥量价齐升带动公司营收和利润总额同环比均出现增长，但由于所得税大幅增长，导致归母净利润环比出现下滑。
　　公司钾肥产能扩张，反哺国内市场，缓解国内供需矛盾。我国钾资源匮乏，钾肥长期依赖进口。据百川盈孚，2024年我国钾肥产量620.53万吨，同比-5.60%，而进口量高达1263万吨，同比+9.07%，占国内表观消费量的67.48%。公司是东南亚地区规模最大的钾肥生产商，拥有老挝甘蒙省263.3平方公里钾盐矿权，折纯氯化钾资源储量约10亿吨。目前公司拥有300万吨/年氯化钾选厂产能装置，正在加快推进第二个、第三个100万吨/年钾肥项目的矿建工作，力争尽快实现投产。公司产能的扩张将有利于反哺国内市场，缓解国内钾肥供需矛盾。
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.24/23.13/31.50亿元，EPS分别为1.65/2.50/3.41元/股，对应PE分别为18/12/9倍，考虑公司作为东南亚最大钾肥生产商，产能持续扩张反哺国内市场，钾肥价格回暖将显著增厚业绩，维持“买入”评级。
　　风险提示：产品价格下滑，下游需求不及预期，项目进展不及预期。