▌股债、转债市场回顾
　　上周权益市场震荡下跌，大小盘表现分化，热点杂乱快速轮动。周初微盘股创历史新高，并购重组及ST股强势。资金或短期压住低位消费股，大消费如食品、美容、宠物在周初经济数据带动下走强，但周末领跌。周中开始，中小盘走弱，权重股尤其是银行、保险逆势走强。特朗普提出“最惠国药价”，全周创新药表现强势。此外，巴以冲突或升级，金价大幅上涨，最高突破3345美元/盎司，贵金属股票涨幅居前。港股表现强势，海外资金看好中国资产尤其是港股的性价比，宁德时代上市首日涨16%。A债走势震荡，先后受大行下调存款利率、央行LPR调降利好落地、国债密集发行、权益走弱等影响。海外方面，受美国主权信用评级被下调、特朗普财政开支法案、关税政策不确定性等影响，美国股债汇三杀。美元指数跌破100并低位窄幅震荡，30年美债收益率突破5%。
　　上周转债在估值支撑下表现明显强于正股。上周转债全市场价格中位数在120元左右微幅振荡，转换价值小幅下跌。转股溢价率收于31.2%（历史分位64%），隐含波动率稳定在26.4%（历史分位由保持50%），隐波差中位数保持在-19%（历史分位23%）。上周部分行业转债出现估值的主动提升甚至正股跌而转债涨，如银行、食品、采掘、医药、纺服，主要集中在低价以及惰性转债中，说明市场继续看好转债的债底保护而非弹性。市场情绪方面，上周周均成交528亿元，环比下降9%；次新债、低评级转债、双高转债等传统炒作券的交易继续保持低迷状态。近期转债估值高位回落，择券空间有所打开，虽然整体上仍以估值有待调整的惰性转债占比最大，但银行、电器、农业、有色、汽车等行业以弹性较好的双低和股性转债居多。
　　▌市场展望与策略推荐
　　大类资产配置角度，4月有望形成年内政府和实体部门负债增速的高点，5月重回缩表。考虑到缩表周期下股债性价比趋势性偏向债券，而十债收益率已经上行至我们预测的区间下沿（1.7%）上方，债券的交易价值已经开始显现。下周转债宽基组合仓位保持70%，低价（纯债替代）、双低比例为8：2，全部配置价值型标的。图2展示出转债宽基组合具体标的。转债宽基组合上周跑赢中证转债指数0.04pct。2024年7月建仓以来转债宽基组合累计跑赢中证转债指数16.16pct，最大回撤7.7%（同期中证转债指数最大回撤7.5%）。
　　高评级转债当下更具性价比。1)替代性优质资产稀缺。杭银转债和南银转债短期面临强赎，合计规模120亿元。此外，高评级转债整体剩余期限偏短。2）高评级转债估值持续偏低。2024年转债炒作情绪系统性减弱、配置型投资者如保险社保持仓占比提升、出现实质性信用风险之后，高、低评级转债的价差显著缩窄，但AAA级转债估值仍持续受到压制。3）转债市场信用风险担忧未恢复到2024年之前的水平。6月为转债评级调整高峰期，或对小盘转债风险偏好进一步压制。4)近年降息最核心的目标是避免生息资产收益率下降过程中息差压缩过窄，从而引发的系统性流动性危机。因此22年以来降息后价值板块相对表现较好。5）最新的货币政策执行报告表现出对银行的重视，支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系，反映央行认为可能息差压缩过低有可能会引发系统性的流动性问题，会有利于缓释银行负债端压力。6）在低利率与资产荒背景下，高评级转债仍为固收+的核心配置，且供给收缩带来估值支撑。7）从转债边际增持的主力——社保、保险资金的持仓配置来看，规模和数量上均偏重高评级转债。
　　▌风险提示
　　宏观经济变化超预期，政策超预期宽松，剩余流动性持续大幅扩张，资产价格走势预测与实际形成偏差；
　　宽基指数推荐历史表现不代表未来收益；
　　转债市场情绪大幅调整风险；
　　转债正股及公司基本面表现不及预期风险