一季度收入较快增长，利润亏损幅度收窄。2016-2021年公司收入复合增速59.8%，2021年后碳酸锂涨价，公司主打锂电产品价格持续上涨，导致销量下滑，至2023年收入下降至26.52亿元。2024年公司首次布局高端铅酸电动两轮车，加强终端渠道开拓及下沉，2024年收入32.88亿元，同比增长24%，2025年一季度收入6.8亿元，同比增长35.1%，收入持续恢复。锂电成本增加导致公司2022年净亏损0.49亿元，2023年公司受欧洲代理商资金短缺、运营停滞拖累，净亏损2.72亿元，随着销量及收入恢复，2025年一季度净亏损0.39亿元，亏损幅度持续收窄。
　　一季度净利率恢复，费用率下降。公司过往通过涨价等方式传导成本增加，使整体毛利率稳定，2019-2023年毛利率都保持在20%以上，2024年毛利率下滑部分受到滑板车等加征关税影响，2025年一季度毛利率17.3%，同比下降1.6pct，同样受加征关税影响；净利率方面，2025年一季度净利率-5.7%，同比增长5.2pct，主要是销售规模提升，费用率下降促进净利率恢复。2024年公司重新进行产品及渠道调整，销量及收入恢复增长，规模效应释放，2025年一季度销售费用率16.8%，同比下降4.1pct，研发费用率4.4%，同比下降1.4pct，管理费用率3.0%，同比下降3.0pct，各项费用率均有所下降。
　　积极调整产品、渠道策略，有望迎来销量及业绩向上拐点。小牛电动的品牌影响力、智能化特点深入人心，在消费者心中树立了高端电动两轮车的形象。过往公司主要布局高端锂电两轮车，锂电涨价导致公司产品提价，对销量、业绩均有较大拖累。2024年以来公司积极调整产品策略，2024年8月推出NT/MTPlay两款高端铅酸电动两轮车，售价较原有锂电产品下降，新车采用摩托车级别车架设计，智能化配置完善，具备强竞争力；2025年5月公司发布FX、NXL、NL电摩系列产品及NLT电自产品，首发价格范围4799-9999元，FX、NL、NLT系列等均包含锂电及铅酸版本，新车放量有望促进销量提升，改善产品结构。公司在渠道方面也积极变革，过往门店集中于一线城市，2024年在薄弱的二三线城市加强渠道下沉，2025年一季度终端门店数量4119家，较2024年净增加384家，公司将继续补齐铅酸类产品短板，加强渠道下沉，产品及渠道端发生积极变化，有望迎来销量及业绩向上拐点。
　　盈利预测与估值：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。高端铅酸电动两轮车产品补齐，叠加渠道扩展，公司销量及利润有望持续改善，有望实现扭亏为盈，预期25/26/27年归母净利润1.38/2.70/4.08亿元，每股收益分别为1.77/3.46/5.24元，对应PE分别为15/8/5倍，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：新品放量节奏不及预期，渠道拓展进度不及预期，高端电动两轮车市场消费能力减弱，库存水平过高，关税政策变动。