核心观点
　　5月20日，国有大行下调了人民币存款利率，其中活期利率下调5个基点至0.05%；定期整存整取三个月期、半年期、一年期、二年期均下调15个基点，分别为0.65%、0.85%、0.95%、1.05%一年期定存首次下破1%；三年期和五年期均下调25个基点，分别至1.25%和1.3%。定期零存整取、整存零取、存本取息三种期限均下调15个基点。7天期通知存款利率下调15个基点至0.3%。与此同时，5月贷款市场报价利率（LPR）报价出炉：5年期以上LPR为3.5%，1年期LPR为3.0%，均较上月下调10BP。至此，本轮政策利率、存款利率、LPR降息已全部落地。
　　本轮LPR和存款利率下调是5月降息政策的延续，此前已有预告。5月7日，央行宣布降准降息，与此同时潘功胜行长表示“（降息）预计将带动LPR下行约0.1个百分点，同时我们也将通过利率自律机制引导商业银行相应下调存款利率。”目前LPR报价挂钩OMO，存款利率则是参考LPR和十年国债利率，由银行市场化调整。政策利率带动存款和LPR下调是近两年降息的惯例形式，属于预期之内。值得注意的是，本次存款利率罕见地选择与LPR同日调整，意在缓解银行息差压力。
　　幅度上，本次大行3年、5年定期存款利率下调幅度与上次（去年10月）保持一致，其他期限降幅低于上次，总体下调幅度略超预期，主要源于商业银行面临较大的净息差和经营压力。继去年四季度银行净息差降至1.52%后，今年一季度，银行净息差进一步降至1.43%。与此同时，一季度银行不良贷款率为1.51%，已经高于净息差水平。考虑到后续低利率环境还将持续，银行负债端需要较大幅度下调，以稳定净息差，更好支持实体融资需求。
　　贷款方面，本次1年期LPR和5年期LPR均下调10BP，与OMO降息幅度保持一致，符合预期。LPR是由银行自主报价形成，也有一定央行指导的成分。本次LPR调降幅度不及存款，一方面是出于维护银行息差、防风险考虑。另一方面也是目前实体贷款成本已经比较低。据金融时报，4月企业新发放贷款加权平均利率和个人住房新发放贷款的加权平均利率分别为约3.2%和3.1%，3月分别为3.3%和3.1%，企业贷款利率在LPR下调之前已经在下行。此外，企业贷款综合融资成本可分为利息成本和非利息成本两类。利率之外的融资费用也是降低企业成本的重点，一季度执行报告专栏中已经暗示了这一政策取向，这也意味着后续企业贷款利率的下行速度可能趋缓。
　　4月地产数据边际走弱，但5年期以上LPR调降幅度并不大。4月房地产开发投资同比-11.3%，较前值下降1.3百分点，商品房销售额同比-6.7%，销售面积同比-2.11%，均较3月下行。地产需求阶段性走弱，但5年以上LPR并未大幅度下调，且近期部分地区上调了新增房贷利率下限，这说明稳地产政策的重心可能不在于利率端，银行净息差和稳健经营被放在更优先位置。期待后续收储政策和一线城市限购能有松动。当然，存量房贷利率仍将下行，有利于缓解房贷压力。
　　不过，本轮降息对银行息差改善幅度预计依然有限。去年以来，存款降幅高于贷款的趋势就已经出现，但银行净息差还是持续走低。主要是由于LPR下调会导致存量贷款都跟随调整，但存量存款的调整却需要更长时间。当然融资需求也是一个重要影响因素，目前实体融资需求偏弱，银行信贷竞争依然激烈，都会导致贷款利率维持在更低水平。需要注意的是，存款利率继续走低之后，存款搬家的情况仍可能出现，银行负债端可能会有所紧张，稳定性下降，也可能抵消部分利好。
　　短期宽货币博弈告一段落，下次降息窗口预计至少等到三季度。目前中美关税按下暂停键，外部平衡约束不大，长债利率管控需求仍在，货币政策正处在一个相对舒适的区间，各方压力有所降低，央行宽松的必要性有所下降。且未来90天内出口大概率保持韧性，降息的概率在降低。下一个博弈点在90天之后，如果中美谈判进展不顺，外需和基本面预期反复，降息空间可能重新打开。
　　对市场有何影响？
　　首先，无论是LPR下调还是存款下调，都是本次降息政策的一部分，市场此前已有一定预期，分歧主要在幅度，从实际传导逻辑看：
　　1）负债效应：存款利率继续降低后，居民存款意愿可能有变化，存款搬家情况可能会再次出现，银行负债端面临短期压力，需要同业存单等补充流动性，对存单和资金走势有短期扰动。
　　2）比价效应：LPR下调会从银行资产端通过对债市利率产生比价效应，此外保险和银行理财有大量的存款到期再配置需求，后续如果这些存款利率跟随下降，债市性价比会进一步提升。
　　3）非银配置需求受益：存款相比而言利率低且流动性不足，如果向理财、债基甚至保险保单等转移，无疑利好债市需求，尤其是中短端信用债。
　　4）利好股市流动性：场外机会成本持续降低，有助于股市重估。对银行股、高股息品种的利好更为直接。
　　此外，国内广谱利率下行对人民币汇率也有一定压力，但幅度有限。
　　不过，本轮的特殊之处在于，此前债市已经对降息幅度有不小透支，加上昨日下午债市收益率已经下行，债市还未摆脱震荡格局。以房