公司发布2025年一季报，业绩超预期。2025Q1，公司实现营业收入108.21亿元，同比增长124.02%，环比下滑7.64%；实现归母净利润2.15亿元，同比增长3344.13%，环比增长2.58%；实现扣非归母净利润2.11亿元，同比增长10562.30%，环比增长16.32%。
　　量贩零食业务业绩加速释放。2025Q1，量贩零食业务收入106.88亿元，同比和环比分别+127.65%/-7.56%，环比下滑主要系春节备货提前影响。剔除股份支付费用后净利润4.12亿元，同比和环比分别+250.73%/+29.97%，对应利润率3.85%，同比/环比分别+1.35/+1.11pct。2024Q1-4剔除股份支付后净利率分别为2.50%/2.72%/2.73%/2.74%。菌菇及其他业务收入1.33亿元，同比下滑1.86%。
　　毛利率相对稳定，开店速度放缓带来销售费用率显著降低，叠加所得税税率影响，利润弹性释放。2025Q1，公司综合毛利率为11.02%，同比和环比分别+1.24/-0.33pct；净利率为3.59%，同比和环比分别+2.16/+1.38pct。期间费用率继续下降，销售/管理（含研发）/财务费用率分别为3.31%/2.56%/0.11%，分别同比-0.74/-0.47/-0.12pct，分别环比-1.27/-0.51/+0.02pct。其中，预计在开店速度放缓的背景下，销售费用中的业务拓展费环比大幅下降；预计管理费用中股份支付费用摊销影响减小。此外，所得税税率和少数股东损益占比对归母净利润的影响较大，2024Q1-2025Q1各季度所得税税率分别为38.94%/51.12%/34.84%/43.56%/25.90%；少数股东损益占比分别为90.97%/107.10%/58.62%/19.00%/44.62%。
　　盈利预测和投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为577.17/652.88/704.96亿元，分别同比增长78.53%/13.12%/7.98%；归母净利润分别为8.88/11.03/12.98亿元，分别同比增长202.55%/24.19%/17.69%；当前股价对应PE分别为30/24/20倍。考虑到公司内部治理理顺，迈入业绩释放期，维持“买入”评级。
　　风险提示：开店不及预期；行业竞争持续加剧；食品安全问题等。