核心观点
　　公司2024年实现收入30.1亿，同比下降0.6%，实现归母净利润5.4亿，同比下降5.22%。25Q1收入和归母净利润分别同比下降17.8%和54.1%，低于市场预期。公司全年预计分红率为95.8%，维持高分红。
　　分渠道来看：1）线上渠道：2024年收入同比下降7.4%，但是毛利率同比提升2.3pct至50.3%，公司保持战略定力，维持线上高质量发展，构建了“精细化运营+柔性供应链+全域营销”三位一体的核心竞争力。2）直营渠道：2024年收入同比增长1.8%，毛利率同比下降2.3pct至67.9%，全年直营门店净开店1家，年均单店销售收入151.70万，同比增长1.57%。3）加盟渠道：2024年收入同比增长1.4%，毛利率同比下降0.6pct至55.6%，全年加盟门店净关店23家。公司深化加盟管理体系改革，通过优化组织架构与账期风控机制，强化对全国市场的统筹管理。4）团购：2024年收入同比增长5.1%，毛利率同比下降2.2pct至41.6%。
　　 2024年公司毛利率同比增长0.4pct至56.1%，费用率方面，2024年销售、管理和研发费用率分别同比增长1.5pct、-0.2pct和-0.4pct，其中24Q4销售费用率同比下降1.5pct，而24Q3同比增长6.5pct，我们推测主要由于24Q3装修返利费用提前确认所致。2024年归母净利率同比降低0.9pct至18%。
　　截至2024年底，公司存货周转天数为199天，同比增加4天，经营活动现金流净额为3.66亿，去年同期为7.66亿。
　　根据公司公告，一季度经营承压的重要原因之一是电商平台费用增长，而流量转化低于预期，同时一季度两个重要节日直营和加盟的销售同比也下降较大。
　　尽管短期业绩有所波动，但是公司仍然维持高分红政策回馈投资者，高股息具备吸引力。中长期来看，凭借鲜明的品牌辨识度、线上线下各渠道的调整升级，同时伴随国内对消费政策的持续加码，公司经营也有望逐步改善。
　　盈利预测与投资建议
　　根据年报和一季报，我们调整盈利预测并引入2027年的盈利预测，预计公司2025-2027年EPS为0.64、0.69和0.76元（原25-26年为0.66和0.71元），DCF目标估值11.48元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱、电商投入产出比持续下降等