业绩摘要：2024年实现营业收入264.97亿元/+8.01%，归母净利9.15亿元/-21.58%；其中24Q4实现收入67.66亿元/-0.63%，归母净利0.57亿元。25Q1实现收入69.56亿元/+3.02%，归母净利4.60亿元/+15.45%。
　　中西成药增长稳健，非药品类承压。分产品看，2024年公司中西成药收入199.68亿元/+12.82%，毛利率30.00%/-1.16pct，中西成药作为刚需品类保持稳健增长。中参药材收入29.45亿元/-0.99%，毛利率42.32%/-0.56pct；非药品收入29.48亿元/-9.52%，毛利率41.72%/-1.80pct。中参药材和非药品受消费力下行影响较大，后续销售有望随宏观环境好转迎来改善。
　　优化门店布局进入加密期，持续加强精细化管理。24H1公司完成上海和内蒙古覆盖后，基本完成跨省扩张布局，自24H2起正式进入加密期，聚焦提升已进入省份的市占率，加强精细化管理，盈利能力有望优化。截至25Q1末，公司门店覆盖全国21个省，门店数量达16,622家。2024年，公司净增门店2,479家，其中自建门店907家，收购门店420家，加盟店1,885家，同时公司优化门店网络，关闭门店733家。25Q1公司净增门店69家，其中新开54家，加盟189家，关店174家。
　　毛利率承压，管理费用率优化。公司2024年毛利率为34.33%/-1.58pct，主要系消费力下降和处于培育期的新店较多，毛利率有所承压。2024年销售/管理费用率分别为23.37%/4.65%，分别同比+0.45/-0.18pct，数智化升级带来管理效率提升。公司积极拥抱AI技术，推出“AI小参”并接入DeepSeek。并推出自动补货、智能选址、智能促销等系统，有望持续赋能运营管理。
　　投资建议：预计公司2025/2026/2027年EPS为0.97/1.14/1.35元。公司为连锁药店龙头，已由扩张期进入加密期，聚焦精细化管理，有望受益于行业持续整合和处方外流趋势，持续提升盈利能力，维持“买入”评级。
　　风险提示：扩张不及预期的风险，行业政策风险，行业竞争加剧的风险。