事件：公司发布2025年一季报，经营业绩承压。
　　2025年一季度公司实现营业收入4.01亿元，同比下滑46.76%；归母净利润亏损0.53亿元。公司业绩承压主要在于收入端因为疫苗板块受市场调整、政府集采及九价HPV疫苗扩龄等影响，销售不及预期，疫苗板块收入承压影响整体业绩。
　　九价HPV疫苗上市在即，期待各管线进展持续加速。
　　公司九价HPV疫苗已进入上市申报阶段，2024年8月上市申请获得NMPA受理，具体进展方面，截至2024年年末，九价HPV疫苗进展顺利，包括Ⅲ期临床主试验V8访视的标本检测，揭盲主要结果符合预期，V9访视已完成，下一步计划开展V10访视；与佳达修9头对头免疫原性比较研究结果显示两者相当；男性群体临床试验申请已获批；商业化生产条件具备，上市申报按计划推进中等。此外，公司各项创新疫苗管线进展有序，20价肺炎结合疫苗的I期临床按计划推进中，2024年2月所有组别均已完成入组，2024年12月启动最后一次访视工作；重组带状疱疹疫苗IND注册申报推进中；新型冻干水痘减毒活疫苗（VZV-7D）Ⅲ期临床方案已递交CDE并获批准开展，正在进行Ⅲ期临床试验启动前的准备工作；冻干水痘减毒活疫苗Ⅲ期临床研究完成，达到主要终点，总结报告业已完成，正在进行上市申报前准备工作。我们认为，随着九价HPV疫苗等产品陆续获批上市，公司经营业绩有望持续恢复。
　　投资建议：增持-A的投资评级。参考疫苗平均上市审评时间，目前已上市HPV疫苗的销售情况、定价策略，以及市场上非免疫规划疫苗的毛利率水平等对未来九价HPV疫苗的业绩贡献做出预测，预计公司2025年-2027年的营业收入分别为31.7亿元、114.0亿元、286.3亿元，净利润分别为3.5亿元、21.3亿元、60.1亿元。参考Frost&Sullivan的报告假设国内HPV疫苗在适龄女性中可达到50%以上的累计接种渗透率，且公司产品上市申请已获得受理，在此情形下我们预计公司九价HPV疫苗可达到228亿元的销售峰值，给予4倍的PS倍数及95%的上市成功率，对应估值为865亿元，考虑到公司主业目前经营业绩承压，九价HPV疫苗上市后或将成为公司业绩核心驱动力，因此暂不考虑存量产品的估值空间，测算得到公司估值为865亿元，对应6个月目标价为68.33元，维持增持-A的投资评级。
　　风险提示：九价HPV疫苗上市进度不及预期、HPV疫苗市场渗透率不及预期、产品市场推广及销售不及预期、市场竞争加剧的风险、国际化业务拓展不及预期