核心观点
　　展望后市，市场选择方向源于内外部两方面因素。外部冲击看，关注货币宽松，但市场已有充分预期，除非后续降息幅度大超预期，否则对债市扰动有限；其次是关注关税冲突与财政刺激，但预计中美双方博弈将呈长期性，增量财政或继续见机抉择，外部冲击对债市影响更偏中性。
　　后续债市重点关注内部因素变化，随着出口下滑逐步对经济带来冲击，债市或先交易基本面，走出震荡偏强走势，这一过程债市或以小幅“阴涨”为主，收益率可能破前低，但无大幅下行基础。此外，震荡格局下也推荐票息策略，但信用利差大幅压缩空间有限，原因在于市场已对后续货币宽松充分预期，曲线难以陡峭化，叠加去年下半年信用两轮赎回过去不久，不会简单复刻过往行情。
　　信息或事件
　　4月中旬以来债市进入窄幅震荡格局。
　　简评：
　　1、2022年以来7段长期利率震荡行情复盘
　　复盘过往，2022年至今累计出现了8次较长的震荡市行情（包括本次），合计411个交易日，占期间全部交易天数（831个交易日）的49%，平均单次时常51个交易日。具体复盘如下。
　　2022年2月23日至2022年7月28日（持续109个交易日，中枢2.80%）：期间长期利率在疫情扰动与边际缓解，宽货币与宽信用预期反复背景下窄幅震荡，收益率共经历了两轮小幅下行与小幅上行。最终是2022年8月央行超预期降息打破震荡格局，收益率快速下行至2.58%的低位。
　　2023年1月29日至2023年4月6日（持续49个交易日，中枢2.90%）：期间长期利率在疫情防控优化后经济位于修复期但斜率不高、资金利率高位运行、两会政策表态偏谨慎背景下窄幅震荡。最终是2023年4月后高频数据显示经济修复明显放缓证伪复苏预期叠加资金宽松带来收益率快速下行至2.7%附近。
　　2023年6月25日至2023年8月14日（持续37个交易日，中枢2.65%）：期间长期利率在经济修复放缓、宽信用预期、7月政治局会议表态积极等背景下窄幅震荡。最终是2023年8月15日央行超预期降息打破震荡格局收益率最低下行至2.54%。
　　2023年9月26日至2023年12月8日（持续50个交易日，中枢2.70%）：期间长期利率面临地产政策放松、增发国债、资金偏紧等利空影响，但长期利率在前期上行后反应基本钝化，同时考虑到经济数据偏弱，长期利率窄幅震荡。最终是年底重要会议政策召开显示增量刺激政策有限、同时央行调降存款利率、跨年资金转松背景下收益率在岁末年初大幅下行。
　　2024年3月13日至2024年7月19日（持续90个交易日，中枢2.30%）：期间长期利率在前期大幅下行后面临央行提示长债风险背景下窄幅震荡，此后市场在基本面偏弱与央行监管博弈下，长期利率经历三次下行与三次上行。最终是2024年7月22日央行降息释放监管点位边际放松后打开长期利率做多空间，收益率短期内下行至2.10%附近。
　　2024年10月11日至2024年11月20日（持续30个交易日，中枢2.15%）：期间长期利率在财政发力预期、股债跷跷板与基本面偏弱背景下窄幅震荡。最终是在11月下旬后人大常委会落地增量财政刺激政策符合市场预期，叠加12月重要会议提到“适度宽松的货币政策”，点燃债市做多热情，收益率在年底大幅下行至1.6%附近。
　　2025年1月2日至2025年2月13日（持续27个交易日，中枢1.65%）：期间长期利率面临央行引导长债、暂停国债买入、资金收紧等利空影响，但市场认为仅是短期因素不影响长债定价，因此长期利率仅是窄幅震荡。最终是在2月中旬以来资金持续收紧超预期、股票市场大涨、Deepseek与机器人版块改变市场对中国科技实力预期，使得长期利率抱团瓦解，收益率持续上行至最高1.9%。
　　2、打破震荡行情的两类因素分析
　　总结来看，债市震荡行情源于在前期趋势上涨/下跌行情后，市场逐渐对前期利多/利空逐步钝化，同时新的利空/利多因素逐步出现，多空交织，市场观望情绪浓厚。
　　打破震荡行情因素有两类。一是外部冲击，过去主要以超预期的货币宽松为主，涉及情况包括2022年8月15日超预期降息、2023年8月15日超预期降息、2024年7月22日央行降息且短期内未引导长期利率、2024年12月9日提出适度宽松的货币政策。这一般会给债市带来快牛行情，一般时间发生当日收益率大幅下行，后续牛市行情一般不超过一周，持续时间不长，右侧操作空间有限。
　　二是债市原有的利多/利空因素被证伪，大多与基本面因素有关，均会带来市场重新选择方向。涉及情况包括2023年4月经济复苏放缓、2023年12月增量政策落空、2024年11月增量财政政策力度可控、2025年2月资金面持续收紧与股市持续上涨。由此带来的行情往往相对持久，初始阶段以“阴涨”与“阴跌”开始，收益率当日变动幅度更小但持续性长，这也是市场逐步形成共识的过程，这类行情也更适合右侧操作。
　　3、长期利率震荡时占优策略分析
　　在长期利率震荡市中，市场一般会逐步转向票息策略，带来信用利差压缩。从2022年至今的7段震荡市行情看，普遍出现了信用利差的持续压缩，且这种利差压缩可能贯穿长期利率震荡的