25Q1经营收入/提取减值准备前的经营溢利分别同比+12.9%/+15.6%，增速较24A+4.1pct/+1.2pct。公司宣告将于5月29日派发2025年度第一次中期股息每股0.29港元。公司业绩增速向好，主要关注点包括：1）息差边际波动；2）活期存款占比提升；3）中收增速向好，其他非息增长；4）资产质量稳健。公司战略纵深推进，维持“买入”评级。
　　息差环比下行，存款结构优化
　　3月末总资产、总贷款、总存款分别同比+8.1%、-1.9%、+10.1%，增速分别较24年末-0.4pct、-0.4pct、+1.3pct，信贷需求有待提振。Q1经调利息净收入同比+3.4%，25Q1净息差为1.55%，环比24Q4下行15bp，主要由于市场利率低于去年同期，导致资产收益率下降。公司加强管控存款定价，并积极优化存款结构，推动支储存款增长，抵销部分资产端定价下行负面影响。3月末支储存款占比较2024年末上升2.9pct至49.3%。
　　中收增长亮眼，其他非息优异
　　Q1净服务费及佣金收入同比+34.7%至港币34.24亿元，增速较24A+26.8pct，主要由于股票市场气氛回暖，公司紧抓客户投资及财富管理需求，强化理财产品和综合服务能力，证券经纪、保险、基金分销及管理佣金收入上升，贷款、信托及托管和缴款服务的佣金收入亦有所增加。Q1其他非息同比+97.6%，增速较24A+61.8%。其中净交易性收入同比上升，主要由于外汇交易及外汇交易产品的净交易性收益上升。
　　资产质量稳健，成本管控显效
　　 3月末不良率1.01%，环比24A末-4bp，不良率环比下行，持续优于市场平均水平。Q1年化信贷成本为0.32%，同比+0.11pct，主要由于对个别不良客户拨备增提。Q1成本收入比为20.51%，同比-1.89pct，维持本地银行业较佳水平。东南亚业务方面，公司拓展“一带一路”、新一轮“走出去”项目及区域大型企业客户业务，有望拥抱企业出海趋势下的业务机遇。
　　给予2025年目标PB1.15倍
　　我们预测25-27年中银香港BVPS预测值分别为33.73、35.44、37.23港币（较25-27年前值基本持平），对应PB分别为0.95、0.91、0.86倍。可比上市银行2025年Wind一致预测PB均值为0.82倍（2025/4/30），鉴于公司中收增速回稳，巩固东南亚业务，应享有一定估值溢价，我们给予2025年目标PB1.15倍，目标价38.79港币（前值25E目标PB1.10x，目标价37.06港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；资产质量恶化超预期