事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入5553.42亿元（yoy+1.1%），归母净利润150.13亿元（yoy+0.6%）。
　　Q1营收/归母业绩同比增长，新兴业务营收同比高增。
　　2025Q1，公司实现营收5553.42亿元，同比增长1.1%，营收实现同比正向增长，主要系公司强化项目全周期履约管理，推进重点项目落地实施，叠加主动拓展客户资源储备，全力以赴保障项目交付进度与品质等因素所致。各业务营收及增速为：房建3649亿元（yoy-0.2%）、基建1283亿元（yoy+0.5%）、地产开发537亿元（yoy+15.5%）、勘察设计23亿元（yoy-11.3%）。此外，公司加速布局战略性新兴产业，2025Q1实现营收453亿元，同比高增34.2%，营收占比达8.2%。从区域看，2025Q1公司持续强化属地深耕和协同出海，境外实现营收239亿元，同比增长8.5%。2025Q1，公司实现归母净利润150.13亿元，同比增长0.61%，归母净利润增速略低于营收增速主要因毛利率同比小幅下降所致。
　　毛利率承压，期间费用率控制有效，现金流同比改善。
　　2025Q1，公司销售毛利率为7.85%（同比-0.24pct）。各业务毛利率及变化为：房建6.09%（同比-0.09pct）、基建8.55%（同比0.43pct）、地产开发19.18%（同比-2.31pct）、勘察设计8.70%（同比-2.07pct）。2025Q1，公司期间费用率3.65%（同比-0.11pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.06pct/持平/-0.07pct/-0.09pct，公司期间费用率控制有效。受毛利率下降影响，2025Q1公司销售净利率3.23%（同比-0.02pct）。2025Q1，公司经营性现金流净流出958.52亿元，同比少流出7.43亿元，现金流同比改善主要因公司持续推进收款攻坚行动，抓住地方政府化债契机，加大资产盘活力度所致。
　　房建业务结构持续优化，基建新签订单同比高增。2025Q1，公司新签合同额12702亿元，同比增长6.9%。2025Q1，房建新签合同7799亿元，同比下降3.3%，其中保障房/教育设施/工业厂房新签合同额分别同比+43.8%/+27.5%/7.5%，房建业务结构持续优化。2025Q1，基建业务新签合同4206亿元，同比高增40.0%，其中能源工程/市政工程/水务及环保/水利水运新签合同分别同比+96.6%/+44.4%/+31.2%/+29.3%。公司为全球建筑工程龙头企业，房建工程业务结构持续调整，合同质量稳步提升，基建业务抢抓细分领域发展机遇，市场竞争力不断增强，订单增长势头强劲，助力未来营收/业绩增长。
　　投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为22855.7亿元、23815.6亿元和24720.6亿元，分别同比增长4.5%、4.2%、3.8%，归母净利润分别为485.4亿元、508.8亿元和530.1亿元，分别同比增长5.10%、4.83%和4.17%，动态PE分别为4.7、4.4、4.3倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价6.49元，对应2025年PE为5.5倍。
　　风险提示：基建投资不及预期，化债推进不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。