事项：
　　广发证券发布2025年一季报。剔除其他业务收入后营业总收入：71亿元，同比+48.1%。归母净利润：27.6亿元，环比-1.2亿元，同比+79.2%。
　　点评：
　　ROE同比提升明显，环比稳定。公司报告期内ROE为1.8%，同比+0.7pct，环比-0.1pct，杜邦拆分来看：
　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：4.23倍，同比-0.19倍，环比+0.3倍。
　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.1%，同比+0.3pct。
　　3）公司报告期内净利润率为38.9%，同比+6.8pct。
　　资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为6340亿元，同比+153亿元，净资产：1500亿元，同比+100.5亿元。杠杆倍数为4.23倍，同比-0.19倍。
　　公司计息负债余额为4192亿元，环比+537.2亿元。
　　自营收益率环比稳定。公司重资本业务净收入合计为28.6亿元。重资本业务净收益率（非年化）为0.5%。
　　拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为23.3亿元。单季度自营收益率为0.8%，环比稳定，同比+0.4pct。
　　对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为+3.25%，环比-2.07pct，同比+6.84pct。纯债基金平均收益率为-0.2%。环比-1.62pct，同比-1.29pct。
　　2）信用业务：公司利息收入为29.9亿元，环比-5.02亿元。两融业务规模为1113亿元，环比+23.8亿元。两融市占率为5.8%，同比+0.3pct。
　　3）质押业务：买入返售金融资产余额为202亿元，环比-3.3亿元。
　　轻资本业务总体环比有所下行。经纪业务收入为20.5亿元，环比-23.1%，同比+50.7%。对比期间市场期间日均成交额为15261亿元，环比-17.7%。
　　投行业务收入为1.5亿元，环比-0.9亿元，同比+0.1亿元。
　　资管业务收入为16.9亿元，环比-1.1亿元，同比+0.8亿元。
　　投资建议：我们看好行业供给侧改革下公司发展机遇。考虑到市场景气度反转以及公司业务基本面较优，我们维持盈利预期，预计广发证券2025/2026/2027年EPS为1.45/1.55/1.68元人民币，BPS分别为16.41/17.35/18.16元人民币，当前股价对应PB分别为0.93/0.88/0.84倍，加权平均ROE分别为8.95%/9.18%/9.46%。参考公司历史估值，考虑到市场目前总体景气度较高，以及公司当前业务总体情况，我们维持2025年业绩1.25倍PB估值预期，目标价20.51元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。