事件：周大福公布截至2025年3月31日的FY25Q4运营数据：集团零售值同比下降11.6%，中国内地/中国港澳及其他市场零售值同比-10.4%/-20.7%。
　　点评：
　　1）中国内地：FY25Q4同店跌幅继续收窄，一口价黄金产品流水占比持续提升，拉动盈利能力改善。金价持续走高，消费者购金热情逐步回温，且公司产品结构优化策略取得成效，中国内地直营/加盟同店销售额同比下降13.2%/8.7%，直营同店销量同比下降25.2%，同店跌幅均环比收窄。
　　一口价黄金产品销售占比持续提升，盈利能力明显改善。FY25Q4黄金首饰及产品/珠宝镶嵌首饰同店销售额同比下降13.8%/12.1%，同店销量我们估计同比下降25%/35%。公司加大一口价黄金产品的推广力度，故宫系列和传福系列销售维持旺势，一口价黄金产品流水占比环比继续提升6.9ppt至25.6%，同比提高16.2ppt，FY2025故宫系列和传福系列销售均超40亿港元，优于公司预期，拉动盈利能力持续改善。
　　集团持续优化渠道，聚焦于提升店效。集团持续关闭低效门店，期内净关店395家周大福珠宝零售点。期内分别于上海和武汉新开2家新形象时尚店，开业初期的几个月的店效高于门店平均水平。
　　2）中国港澳及其他市场：珠宝镶嵌首饰产品销售表现更佳。中国港澳及其他市场同店销售额同比下降22.5%，其中中国香港/中国澳门同店销售额同比分别下降21.5%/25.6%。
　　中国港澳及其他市场持续受到市民外游及中国内地游客消费模式和喜好转变影响，珠宝镶嵌首饰销售占优。FY25Q4珠宝镶嵌首饰/黄金首饰及产品同店销售额同比下降5.3%/26.1%。
　　我们的观点：周大福产品结构优化战略取得成效，一口价黄金产品销售占比持续提升，拉动盈利能力持续改善。我们预计公司FY25/26/27归母净利润54.12/65.60/69.83亿港元，同比-16.7%/+21.2%/+6.5%，维持“增持持评评；公司高派息率、并有20亿港元回购计划，FY2025潜在股息率为4.4%。
　　风险提示：黄金价格波动风险，需求波动、新品推广不及预期。