【本周专题】
　　2025年3月社零公布，社会消费品零售总额当月值同比增长5.9%。2025年3月社会消费品零售总额当月值同比增长5.9%（过去两年CAGR为4.5%），2025年1~3月累计增长4.6%（过去两年CAGR为4.6%），2024年Q4以来政府持续推出提振经济政策，带动整体消费环境稳步向好。
　　分品类看：2025年3月珠宝零售额增速优异，服装零售额稳健增长。2025年3月服装鞋帽针纺织品类/金银珠宝类零售额同比+3.6%/+10.6%（过去两年CAGR为+3.7%/+6.8%），1-3月累计+3.4%/+6.9%（过去两年CAGR分别为+2.9%/+5.7%）。1）服装鞋帽针纺织品类；服装需求由于可选属性较强，因此服装零售额增速对比社零整体增速较弱，然而根据我们跟踪在运动鞋服子板块整体表现优于服装零售额整体增速，根据相关公司披露2025Q1安踏品牌/Fila流水同比增长高单位数，特步品牌Q1流水增长中单位数，361度成人线下/童装线下/电商流水+10%~15%/10%~15%/35%~40%。2）金银珠宝类：金银珠宝类销售表现优异，我们认为一方面系金价上涨带动（上交所Au9999收盘价较年初上涨接近30%），另一方面随着消费环境波动向好，2025年部分珠宝需求得到释放。
　　分渠道看：1-3月服装电商销售表现较弱，部分或因基数原因导致。1）线下渠道：2025年1-3月限额以上零售业单位中便利店、超市、百货店、专业店、品牌专卖店零售额同比分别增长9.9%、4.6%、1.2%、6.7%、1.4%。2）电商渠道：2025年1-3月实物商品网上零售额29948亿元，增长5.7%，占社会消费品零售总额的比重为24.0%；在实物商品网上零售额中，吃类、用类商品分别增长14.0%、5.6%，穿类商品下降0.1%。2025年1-3月穿类商品累计增速略有下降，我们判断部分原因或同2024年同期基数较高所致。
　　【本周观点】
　　品牌服饰：优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升。根据国家统计局数据，2025年1~3月服装鞋帽针纺织品类零售额同比增长3.4%，其中运动鞋服赛道整体表现或优于居民纺服消费整体，同时我们预计各家运动鞋服品牌库销比维持在4-5左右的健康水平，2025年全年来看我们认为纺服板块需求呈现波动复苏态势，运动鞋服板块受益于国家政策支持以及居民运动参与度提升，相关品牌公司增长韧性强。
　　运动鞋服板块重点推荐业绩确定性较强的龙头公司【安踏体育】，2025Q1安踏/Fila品牌终端流水均增长高单位数，其他品牌Q1流水同比增长65%~70%，整体表现超预期，当前股价对应公司2025年PE为17倍；同时推荐基本面修复弹性较大的【滔搏】，对应FY2025PE为13倍。
　　推荐医用耗材+消费品两大业务协同发展的【稳健医疗】，对应2025年PE为24倍；推荐新业务拓展顺利的【海澜之家】，对应2025年PE为14倍。关注比音勒芬、森马服饰。
　　服饰制造：关税事件影响行业短期订单及利润表现，我们建议持续关注相关政策变化及落地情况。长期来看震荡利好竞争格局优化，小微企业加速出清，龙头公司或享受份额提升。
　　全球服饰下游需求相对平稳，基于格局优化逻辑，中长期我们推荐关注估值性价比较高的【申洲国际】，对应2025年PE为11倍；关注新客户合作推进顺利、产能加速国际化布局的【华利集团】，对应2025年PE为15倍；关注收入增长稳健、综合竞争力不断提升的【伟星股份】，对应2025年PE为17倍。
　　黄金珠宝：中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力。根据国家统计局数据，2025年1~3月金银珠宝累零售额同比增长6.9%，受益于消费环境和婚庆需求改善，我们预计居民珠宝消费需求有望在2024年的基础上触底反弹。同时近期金价持续走高（上交所AU9999收盘价对比年初上涨接近30%），随着购买成本的上升我们判断消费者或加强对于产品设计以及品牌力的关注，具有明确产品差异性以及强品牌力的公司有望在2025年跑赢行业。
　　关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司【周大福、潮宏基、老凤祥、周大生】，当前股价对应2025年（或FY2025）PE为15/19/11/12倍。
　　【近期报告】
　　特步国际：2025Q1特步流水稳健增长，库存健康，索康尼表现优异。公司发布2025年Q1经营情况公告，特步品牌流水同比增长中单位数，Q1零售折扣水平在70~75折之间，截至2025Q1末渠道存货周转天数在4个月左右，运营质量稳健，整体表现符合预期。
　　361度：2025Q1流水增长优异，期待超品店后续推进。根据公司披露，2025Q1361度成人装线下渠道流水增长10%~15%，童装线下流水增长10%~15%，电商流水同比增长35%~40%，整体表现优异，同时营运状况稳健，我们预计线下渠道库销比在4.5-5之间，同2024年末保持一致。
　　新澳股份：产能扩张持续推进，2024年业绩稳健增长。2024全年公司收入为48.4亿元，同比+9%；归母净利润为4.3亿元，同比+6%；扣非归母净利润为4.1亿元，同比+5%。1）盈利质量方面：2024年公司毛利率同比+0.4pct至19%，销售/管理/财务费用率同比分别持平/+0.3pct/+0.7pct至2.1%/3.2%/0.6%，管理费用率提升主要系职工薪酬及股份支付费用