我们预计1Q25营收与归母净利润分别同比增长~9%/14%：
　　2025全年营收与归母净利润有望分别同比增长~6%/13%；
　　维持买入评级，下调目标价9%至31.10港元，对应12倍2026年P/E。
　　预计1Q25营收与归母净利润分别同比增长~9%/ 14%：1）海尔空调业务变革有所成效，1Q25线上/线下零售量分别大幅增长76%/ 31%（AVC数据），我们预计一季度海尔空调内销出货量与空调业务营收实现~10%的增长；后续随渠道补库，有望实现更高增速。2）公司进一步通过产品迭代（如三桶洗衣机）与场景方案创新抢占冰/洗两大优势品类份额，在1Q25冰箱行业线上/线下零售额分别同比-12%/+8%、洗衣机行业线上/线下零售额分别同比持平/+17%基础上，我们预计1Q25海尔冰/洗业务营收分别同比中单/低双位数增长。3）在厨电与水家电业务营收分别同比增长~12%/ 8%的预期下，我们预计海尔1Q25内销营收同比增长~8%。4）在1Q25欧美营收分别同比持平/+10%与其他地区营收实现超20%增长预期下，预计海外市场营收同比增长~10%，由此我们预计海尔1Q25整体营收同比增长~9%。5）海尔持续在国内与海外推进数字化转型，我们预计1Q25归母净利率进一步改善0.3pct至7.2%，对应归母净利润同比增长14%。
　　2025全年营收与归母净利润有望分别同比增长~6%/13%：1）1Q25海尔冰洗空内销稳步增长，即便偏悲观假设前期所刺激需求对下半年存在透支，我们预计冰洗空全年营收分别同比增长~2%/ 8%/ 10%，由此测算25年海尔内销营收同比增长~6%。2）我们定义需加征关税产品营收占比为关税敞口，目前海尔敞口仅~3%，意味着即便各品牌均将关税导致的成本增加部分转嫁至消费者，海尔所需平均涨幅也大概率最小，在海尔本身的龙头地位下（24年北美零售量份额~25%），甚至有望借此进一步抢占市占率；结合大家电相对较强的必选属性以及更具韧性的需求，我们预计2025年海尔北美营收小幅增长~1%；欧洲的品牌定位升级与管理变革初见成效，今年营收有望继续实现高单位数增长，在南亚/东南亚营收实现15%-20%增速的预期下，我们预计25年海外营收同比增长6%。3）由此我们预计海尔2025年营收同比增长6%，归母净利润同比增长13%。
　　盈利预测与估值：维持买入评级，下调目标价9%至31.10港元，对应12倍2026年P/E：我们上调2025/26年营收6.9%/ 7.7%，并引入2027年预测，预计营收分别同比增长5.9%/ 5.1%/ 4.8%至3,029.6/ 3,184.3/ 3,337.3亿元；调整2025/26年归母净利润-0.2%/+1.9%，并引入2027年预测，预计归母净利润分别同比增长13.0%/ 11.6%/ 8.9%至211.8/ 236.5/ 257.5亿元。我们继续给予海尔A/H股10%的折价率，更新人民币/港币汇率假设至0.95，下调海尔-H目标价9%至31.10港元，较目前仍有44%的上升空间。风险提示：宏观经济下行；业绩不及预期；行业竞争加剧。