呋喹替尼海外市场强劲增长，多适应症拓展贡献增量
　　公司2024年肿瘤/免疫业务综合收入3.63亿美元，其中肿瘤产品综合收入2.72亿美元，同比增长65.35%，主要得益于呋喹替尼在海外市场的快速放量。2024年呋喹替尼（爱优特）国内销售收入1.15亿美元，同比增长7%；呋喹替尼（Fruzaqla）海外销售收入2.91亿美元，同比增长1825%。
　　2024年12月，基于呋喹替尼的II期临床研究FRUSICA-1数据（ORR为35.6%，mPFS为9.5个月，mOS为21.3月），呋喹替尼获得NMPA批准附条件上市，联合信迪利单抗用于既往系统性抗肿瘤治疗后失败且不适合进行根治性手术治疗或根治性放疗的晚期错配修复完整（pMMR）子宫内膜癌患者。
　　2025年3月，呋喹替尼和信迪利单抗联合疗法对比阿昔替尼或依维莫司单药疗法用于二线治疗局部晚期或转移性肾细胞癌的FRUSICA-2中国II/III期研究已达到盲态独立中心阅片(BICR)根据RECIST 1.1标准评估的无进展生存期PFS的主要终点。
　　呋喹替尼已获纳入CSCO、NCCN等临床指南推荐，叠加海外多地区上市和国内多适应症不断拓展，有望继续保持强劲增长。
　　赛沃替尼和索凡替尼不断拓展新适应症，未来有望快速增长
　　2024年赛沃替尼国内销售收入0.46亿美元，同比下降2%，主要受到用于二线治疗MET ex14跳跃突变NSCLC的同类METTKI上市及纳入国家医保目录竞争的影响。2025年1月，NMPA正式批准赛沃替尼用于治疗MET ex14跳跃突变的局部晚期或转移性NSCLC成人患者，新适应症将扩展至同时涵盖初治和经治患者，提供了新的标准治疗选择。
　　2025年1月，赛沃替尼联合奥希替尼用于治疗伴有MET扩增的接受一线EGFR抑制剂治疗后进展的EGFRm+局部晚期或转移性NSCLC的新药上市申请已获NMPA受理并予以优先审评，预计年底前获批上市。
　　2025年3月，在2025 ELCC上公布的赛沃替尼联合奥希替尼二线治疗MET扩增/过表达的EGFR突变NSCLC的SAVANNAH全球关键II期临床研究结果显示，在MET扩增和/或过表达（IHC 3+/≥90%或FISH 10+）人群中，赛沃替尼联合奥希替尼治疗研究者评估的ORR达56%，中位PFS达7.4个月，进一步验证该方案的疗效与长期获益。
　　 SAVANNAH研究不仅证实了双靶联合方案具有临床意义的抗肿瘤活性，还展现出良好的安全性，有望以该关键II期临床数据向FDA递交新药上市申请。目前奥希替尼和赛沃替尼联合疗法对比以铂类为基础的双药化疗的全球III期临床研究SAFFRON正在积极推进中，计划于2025年下半年完成患者招募。
　　2024年索凡替尼国内销售收入0.49亿美元，同比增长12%，市场份额从2023年的21%提升至27%。此外，索凡替尼联合卡瑞利珠单抗和化疗一线治疗胰腺导管癌II期正在进行中，预计于2025年底公布数据。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司核心产品快速放量和降本增效成效明显，我们预计2025/2026/2027年公司营业收入为7.85/9.32/10.97亿美元，同比增速为24.59%/18.70%/17.69%；归母净利润为3.94/1.36/1.98亿美元，同比增速为943.91%/-65.53%/46.06%；EPS分别为0.45/0.16/0.23美元；当前股价对应2025/2026/2027年PE分别为7/20/14倍。
　　根据DCF估值模型，参考10年期国债收益率，医药板块平均收益率，假设WACC= 9.33%，永续增长率3.00%，测算得出合理市值为302.83亿港元，对应目标股价34.67港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　创新药研发不及预期风险；新产品放量不及预期风险；医保支付政策调整带来的风险；地缘政治风险。