交易主线
　　特朗普对等关税细节超市场预期，一石激起千层浪，大类资产出现巨震。如何面对后续市场，关税政策作何演绎，是市场的关注点。我们回顾过去一周交易的主线，试图探究投资者关注的几个核心问题。海外方面，特朗普对等关税牵一发动全身，全球风险资产大跌，美元信用体系受损。关税不确定性引发“衰退交易”，后续可能强化资金回流“母国”趋势。美元信用体系面临前所未有的挑战，VIX指数和美债收益率攀升，美元指数大幅调整。国内方面，延续近日的低风险偏好，但特朗普关税下国内政策预期升温，股市风格偏防守，大内需板块博弈政策，高股息有相对表现。
　　市场脉络和后续展望
　　基本面方面，对于美国经济而言，超出预期的对等关税意味着更高的滞胀风险、企业盈利压力增大、债务风险增加。对等关税超出预期后，胀并不源于需求而是冲击，因此更可能向滞演化，衰退交易占据上风。后续的反制和谈判情况方面，对等关税宣布后，预计美国将与其他国家开启谈判，非美国家在应对上存在两种思路：反制or妥协。目前来看欧盟和加拿大可能更偏前者，而日本、印度等则更偏后者。被征税国的应对也受到内部民众情绪等因素的影响，存在较大变数。经济和市场影响方面，基本面角度，基于当前的关税情况，出口前景可能更偏负面。另一方面，本次关税也可能通过金融市场的渠道影响国内货币政策和经济增长。政策角度，当前市场正处于"预期混乱期"向"政策发力期"过渡阶段。中国的政策应对也是关注点，预计反制和谈判两手准备，但逆周期对冲力度亟待加强，关注后续政治局会议的窗口，提振内需和稳地产紧迫性加大。
　　因子跟踪
　　经济：美国经济衰退担忧加剧，劳动力市场维持稳定；中国3月制造业和非制造业PMI较上月分别上行0.3和0.4个百分点，表现持平市场预期，较前值有所修复，且高于去年同期水平，数据整体呈现出缓慢复苏的特征。估值：国内市场方面，债市期限利差收窄，AH溢价上行。美国市场方面，10Y-2Y美债利差收窄，标普500指数P/E上行，未来12个月EPS预期下行。资金情绪：国内市场方面，跨季结束叠加央行净投放资金，债市资金面较为宽松；股市受超预期关税因素扰动，风险偏好维持低位，出口链持续承压。美国市场方面，MOVE美债波动率指数上行，VIX美股波动率指数上行，标普500指数看跌/看涨期权比例上行。美国降息跟踪：美联储降息预期上行。截至4月4日，OIS市场预期美联储6月降息25bp概率约为95.5%，2025年降息115.9bp。
　　市场表现
　　国内股市降温，特朗普关税超预期落地，叠加业绩期临近，不确定性导致股市风险偏好维持低位，股市风格继续偏防御，出口链短期承压。美国股市仍面临调整压力，关税落地使得美国陷入衰退的概率大幅上升，其他国家采取反制措施情形下，甚至可能导致出现全球滞胀情形，衰退预期下市场情绪走弱，VIX指数大幅抬升。国内债市维持窄幅震荡，跨季结束后资金面宽松，关税不确定性影响基本面预期和风险偏好，降准等逆周期政策概率增加，利好债市。美国经济衰退担忧加剧，PMI数据大幅下行，且低于荣枯线，美联储降息预期抬升，短端美债拍卖结果劣于长端，美债收益率曲线平坦化。特朗普关税政策超预期，叠加经济衰退压力，宏观环境利好金价，不过前期套利交易或有了结，周五黄金大幅回调；原油受地缘和衰退风险多重因素扰动，油价走低。
　　风险提示：美国通胀重新超预期；地缘关系持续紧张。