核心观点：（如无特殊说明，本报告货币单位均为人民币，1RMB=1.0746HKD）
　　顺丰控股发布2024年年度报告。顺丰全年实现营业收入2,844.20亿元，同比增长10.07%；归母净利润101.70亿元，同比增长23.51%；扣非归母净利润91.46亿元，同比增长28.20%。全年业务量132.6亿票，同比增长11.5%，票均收入15.52元，同比-3.4%。
　　产能与管理周期共振，盈利能力持续提升。24年公司毛利率达13.93%，同比+1.11pps。主要得益于：（1）网络结构优化：中转场数量减少22个，直发线路新增近440条，产能利用率提升，票均运营成本持续下降；（2）科技赋能：投入AGV、无人车等自动化设备，中转效能提升8%-13%；（3）费用节降：24年销售、管理与财务费用率合计同比下降0.44pp。分板块看，时效快递收入1,222亿元，同比+6%；经济快递收入273亿元，同比+9%；快运收入376亿元，同比+14%；冷链收入98亿元，同比-5%；同城收入89亿元，同比+22%；供应链及国际收入705亿元，同比+18%。
　　国际化与行业转型并进，成长路径清晰。国际战略：24年全货机国际航班超9,100架次，同比+19%，同时鄂州枢纽已开通国际航线15条，加码国际网络建设。重视股东回报：全年分红总额41.04亿元，分红率40%。2024年，公司资本开支收缩，同时通过营运模式变革解决管理效率问题。展望2025年，公司有望在跨境电商物流、国际快递等赛道持续突破，结合有望复苏的经济周期，实现三重周期共振向上。
　　盈利预测与投资建议。预计25-27年公司EPS分别为2.40、2.80与3.34元/股，参考可比公司，给予公司A股25年20倍PE估值，对应合理价值为48.04元/股；考虑AH股溢价因素，给予公司港股25年18倍PE估值，对应港股合理价值为46.46港元/股。维持公司A股“增持”评级，给予公司港股“买入”评级。
　　风险提示。宏观经济环境复苏不及预期、精益化成本管控推进不及预期、国际业务扩张与经营不及预期等。