管理软件核心厂商，技术+管理能力验证。金蝶国际是国产管理软件核心领军厂商，历经管理软件时代国产管理软件崛起、云转型两次重要进阶，现以“云+AI”双引擎驱动，深度赋能企业数字化转型。公司紧抓此前两轮行业重大变革，展现优秀的组织管理及技术优势，有望在Agent时代进一步体现优势。
　　“云+AI”进入收获阶段。公司2024年云服务收入占比已达82%，合同负债、经营性现金流等先行财务指标快速增长，25年有望扭亏为盈。云转型已进入收获阶段，后续战略重心全面转向以AIAgent为核心的企业数字化赋能当中，AI的长期积累和快速迭代，有望快速实现收益。
　　管理类软件是企业AI的核心载体。四大因素决定AI与管理软件的融合是核心趋势：1）管理软件是企业全量数据交互的核心中枢，AI可突破多模态数据处理瓶颈。2）管理软件是多系统的复杂融合，AI提效显著。3）管理软件系统沉淀的数据资产与业务Know-How，是AI落地的稀缺资源壁垒。4）AI可显著降低管理软件使用门槛，提升使用量。
　　Agent革新软件行业，解决“定制化”难题。Agent简化软件企业“定制化”难题，重构“人日”模式。从软件企业自身角度：Agent在处理非结构化数据方面优势突出，Agent实际是通过标准化的系统，以自动创建流程及寻求解决方案的方式，解决了客户的实际个性化需求，又不需要为客户构建新的纯定制化系统，带来软件企业盈利能力大幅提升。
　　金蝶Agent具备一体化基础，有望快速爆发。金蝶产品涵盖大、中、小微三个企业客群，基于云苍穹原生PaaS平台，构建适用于各个阶段的产品，此前产品应完成“数据一体化”的agent构建基础。公司发布Cosmic AI管理助手，基于超过740万家企业的实践场景沉淀和万亿级训练数据，通过交互式、协同、扩展等方式赋能财务、人力、供应链等多种业务场景，实现垂直领域的从Copilot向Agent的过渡。
　　维持“买入”评级。由于公司24年受到外部环境扰动较多，大客户拓展节奏相对较慢，我们小幅下调25-26年苍穹星瀚收入增速，上调整体毛利率假设，新增27年业绩预测。整体下调盈利预测，预计2025-2027年分别实现收入73、87、105亿元（此前预计25-26年为81、98亿元），预计25-27年归母净利润为1.0、2.4、4.4亿元（此前预测25-26年为2.1、4.3亿元）。基于公司在AIAgent的快速进展，以及云转型进入收获阶段带来盈利拐点，结合AIAgent可比公司目前平均市销率，给予公司25年PS 11x，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧等风险；宏观经济增长不及预期的风险；大客户拓展进展不及预期的风险；AIAgent拓展不及预期的风险。