事件：24年营收5235.69亿元，同比+3.1%，其中服务收入4820亿元，同比+3.7%；归母净利润330.12亿元，同比+8.4%；毛利率28.66%，同比-0.17pct，净利率6.3%，同比+0.3pct；ROE为7.3%，同比+0.4pct。24Q4营收1316.01亿元，同比+3.84%，归母净利润37.13亿元，同比+11.01%，毛利率24.71%，同比-0.26pct，净利率2.82%，同比+0.18pct。
　　增值业务助力ARPU稳中有增。移动通信服务收入2025亿元，同比+3.5%，其中增值及应用收入达到299亿元，同比+16.1%，移动ARPU 45.6元，同比稳中有增。固网及智慧家庭服务收入1256.80亿元，同比+2.1%，其中智慧家庭业务收入221亿元，同比+16.8%。宽带综合ARPU 47.6元，同比维持稳定。
　　产业数字化深入发展，云与AI成果显著。产业数字化收入1466亿元，同比+5.5%。其中：天翼云收入1139亿元，同比+17.1%，其中政务客户收入占比为29%；互联网客户收入同比增幅近40%。公司通智超融合算力领先，自有+第三方智算调度规模达到62 EFLOPS，并且全栈自研产品能力领先，位列国内算力互联调度市场第一，也是国内首家实现DeepSeek模型全栈国产化推理服务落地的运营商级云平台。AIDC收入达到330亿元，同比+7.3%，机架达到57.1万架，高功率机架占比20%，且利用率超过80%。智能收入89亿元，同比+196%，中国大模型应用市场份额第6，25年预计收入将继续高速增长。
　　继续加码算力投入。公司24年资本开支为935.13亿元，同比-5.39%，24年智算规模达到35 EFLOPS，使用率超过90%。25年规划836亿元，同比-10.6%，其中算力仍然是投资重点，将同比+22%。
　　费用率稳步下降。24年销售、管理、财务、研发费用率分别为10.60%、7.09%、0.04%、2.77%，分别同比-0.45pct、+0.06pct、-0.02pct、+0.20pct。
　　派息率稳步提升，现金流凸显良性发展。2024年全年每股股息0.2598元，同比+11.4%，对应派息率72%，同比+1.9pct，截至H股/A股股息率为4.8%、3.3%。公司财务实力持续增长，24年自由现金流222亿，同比+70.7%。
　　盈利预测及投资建议。公司预计25年营收、利润、EBITDA将保持良好增长。我们预计2025-2027年公司营收分别为5448亿元、5656亿元、5867亿元，归母净利润分别为355亿元、378亿元、403亿元。参考全球主流电信运营商PB，给予2025年PB区间1.4-1.8倍，对应合理价值区间7.46元-9.59元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示。产业数字化业务推进不及预期；移动业务边际改善不及预期