业绩概览：2024年公司实现营收130.38亿元，YoY+106.9%。其中自主产品收入127.22亿元（YoY+117.2%），占总收入比重达到97.6%（YoY+4.6pct）。2024年公司综合毛利率提升5.5pct至66.8%，主要由于1）中国港澳台及海外收入占比提升；2）公司不断优化供应链端成本控制；3）自主产品占比提升。2024年公司实现调整后净利润34.03亿元（YoY+185.9%），调整后净利率为26.1%（YoY+7.2pct）。2024年公司存货占比12.5%（YoY+0.7pct）。
　　境内渠道：天猫、抖音渠道扩张，线下单店店效提升显著。2024年大陆地区线上/零售店/机器人/批发渠道分别实现收入26.98/38.28/6.98/7.48亿元，YoY+76.9%/+43.9%/+26.4%/+50.7%，线上收入占比33.8%，同比提升4.7pct。线上渠道抽盒机/天猫/抖音/其他收入分别实现收入11.14/6.28/6.01/3.55亿元，YoY+52.7%/+95.0%/+112.2%/+86.8%。2024年末国内零售店/机器人店数量达401/2300家，相较2023年末净增加38/110家。2024年零售店/机器人平均单店收入同比提升30.2%/20.3%至954.58/30.37万元。
　　境外渠道：线下快速展店带动收入高增，线上多渠道高速成长。2024年公司在中国港澳台及海外地区收入同比增长375.2%至50.66亿元，境外收入占比同比提升22.0pct至38.9%，境外业务毛利率同比提升6.4pct至71.3%。境外线上/零售店/机器人/批发分别实现收入14.55/29.38/1.33/5.40亿元，YoY+834.0%/+404.0%/+131.9%/+99.8%。海外线上渠道中，公司官网/Shopee/TikTok其他线上渠道分别实现收入5.31/3.24/2.62/3.38亿元，YoY+1246.2%/+656.0%/+5779.8%/+389.3%。分地区来看，东南亚/东亚及中国港澳台/北美/欧澳及其他地区分别实现收入24.03/13.86/7.23/5.54亿元，YoY+619.1%/+184.6%/+556.9%/+310.7%。2024年，公司在越南、印度尼西亚、菲律宾、意大利、西班牙五个国家开设首家线下门店，向新地区迅速铺开业务。同时公司在全球多地的地标性位置开设特色主题店与旗舰店。截至2024年末，公司境外地区零售店/机器人店数量130家/192台（含加盟），较去年同期增加50家/33台。
　　产品端：新锐IPCRYBABY增长强劲，积木产品进一步拓宽用户圈层。2024年，头部IPTHEMONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA分别实现收入30.41亿元、20.93亿元、13.08亿元，分别同比增长726.6%、105.2%、27.7%；治愈系新锐IPCRYBABY收入同比增长1537.2%至11.65亿元。此外，公司高端品类MEGA实现收入16.84亿元，毛绒产品实现收入28.32亿元。2024年公司推出了首款积木产品，通过形式与玩法的拓展增强与粉丝的情感链接，同时挖掘并覆盖新用户圈层。
　　盈利预测：公司出海业务不断深化品牌价值，随着国际影响力的增强，公司潮玩领域龙头地位得到巩固，助力公司长周期发展。因此我们上调盈利预测，预计公司2025-2027年分别实现营收179.50/215.50/249.50亿元，实现调整后净利润45.37/54.57/63.45亿元，对应PE 38/32/27x，维持“买入”评级。
　　风险提示：零售店开设不及预期；IP吸引力不及预期；行业竞争加剧。