事件：比亚迪发布2024年年报，2024Q4公司实现收入2748.5亿元，同比+53%、环比+37%；归母净利润150亿元，同比+73%、环比+29%，实现扣非净利润138亿元、同比+51%、环比+27%。2024全年，公司实现收入7771亿元、同比+29%，归母净利润403亿元、同比+34%，扣非归母净利润370亿元、同比+30%。
　　DM5.0拉动量价齐升：1）2024Q4公司乘用车销售151万辆，同比/环比分别+61%/+34%;2）单车ASP为14.51万元，同比/环比分别-0.6/+0.6万元；3）我们认为量价齐升主要系受益于地补政策Q4国内汽车需求较好，DM5.0新车型上市以及产能爬坡交付加速带动销量大幅提升；ASP上行主要受到DM5.0改款较老款售价提升3-6千元不等以及电池外供带动。
　　单车盈利基本稳定，有望迎来持续释放：1）还原年报中对保证类质量保证进行的调整后，2024Q4公司汽车业务毛利率25.4%，同比/环比分别+0.4pct/-0.2pct；单车净利0.99万元，同比/环比分别+0.07/-0.04万元，剔除比亚迪电子权益贡献后扣非单车净利0.86万元，环比下滑0.01万元；2）单车盈利小幅下滑预计受到售后费用计提显著增加影响（根据年报计算2024H1/H2分别计提37/87亿元）；3）随着资本开支放缓、规模效应提升，单车盈利有望持续释放。2024年公司资本性现金支出974亿元、同比下滑20%；24H2单车折旧&摊销1.2万元、较24H1的1.8万元大幅减少。
　　新车上市带来费用增加，持续加码研发投入：1）还原后2024Q4销售费用125亿元，主要系新车上市较多、广告展览费增加以及折旧及摊销增加所致，销售费用率4.6%、同比+0.1pct、环比-0.2pct；2）管理费用62亿元，主要是职工薪酬和折旧及摊销增加所致；管理费用率2.3%、同比+0.5pct、环比-0.1pct；3）研发费用199亿元，预计主要系新车型开发、智驾开发等相应职工薪酬及物料消耗增加所致，研发费用率7.2%、同比0.9pct、环比+0.4pct。2024年公司整体研发投入542亿元、同比+36%，研发费用资本化率1.78%（同比+0.92pct）。
　　现金储备充足，现金流环比大幅改善。24Q4末现金及现金等价物余额1023亿元（Q3末为658亿元），现金储备充足；经营活动现金流净额772亿元、同比+7%、环比+84%。
　　展望：基本盘再上台阶，高端化&出海持续突破
　　1）基本盘再上台阶、智能化普及提升产品竞争力：2025年公司规模及成本优势有望持续凸显，智驾下放到10万级车型上强化产品竞争力，有望驱动量利齐升；
　　2）高端化持续突破：汉L、唐L、腾势N9、钛3等新车型有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；
　　投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为552.1、643.9、812.4亿元，对应当前市值PE分别为21.3、18.2、14.5倍。给予公司2025年25xPE，对应6个月目标价454.25元/股，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期等。