全年业绩持续改善，考虑特殊分红股息超7%。公司发布2024年业绩，全年实现主营收入542亿元(同比+22.5%)；归母净利润38.62亿元(同比+25.2%)，全年业绩增速较上半年回落，预计为下半年来水转枯、用煤成本环比提升、计提减值等影响。归母净利润口径，2024年火/风/光/水/其他分别为12.5/20.5/10.4/2.3/-7.1亿元。此外，年末计提减值共计5亿元。考虑中期及年末派息、分红率达68%，对应股息率达7.3%。
　　全年新增绿电6GW，清洁能源装机占比已达80%。2024年完成售电量1280亿千瓦时（同比+23.9%），其中火电、风光分别为581、497亿千瓦时。2024年末控股装机达49GW（权益装机40GW），其中清洁能源40GW、占比升至80.1%（同比+4.7pct）；年内新增风电、光伏分别为2.1、3.5GW。全年完成资本开支282亿元（同比-6.9%），其中清洁能源246亿元（同比-0.4%）、火电29亿元（同比-38.0%）。
　　关注水电平台整合进展，期待盈利分红双升。计算2024年火电度电利润为1.6分，当前煤价中枢下行、盈利有望提升；2024年五凌电力所在流域来水仍在均值以下，当前仍具备修复空间。此外，去年公司资本运作加速，拟注入五凌电力、常州水电（共计6GW）控股集团水电平台远达环保，同时集团旗下黄河水电装机近12GW、亦值得期待。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2025~2027年归母净利润分别为44.26、50.49、56.03亿元，按最新收盘价对应PE分别为7.69、6.74、6.08倍。公司是国内电力龙头，资产质量不断提升，股息价值突出。参考同业估值水平，给予公司2025年10倍PE，对应3.83港币/股合理价值，维持“买入”评级。
　　风险提示。煤价持续上行；新能源项目建设、利用小时不及预期等