报告核心观点
　　近日，长端利率回到了去年中央经济工作会议前的位置，股市风格略有切换，而商品延续分化行情。伴随着两会闭幕和1-2月部分数据的公布，基本面信息逐渐增多，投资者关注度提升，我们在此梳理下当前基本面几个核心因素的有利条件和不确定性。
　　（1）广义财政
　　有利条件：今年的广义财政扩张不容忽视。根据预算，今年两本账支出增速为9.3%，远高于名义增长；而有经济拉动效应的广义赤字增量在2万亿以上，其中包含乘数效应较高的“两新”增量2000亿、侧重于民生和科技的一般公共预算支出增长约1万亿、以及地方政府财力增量逾1万亿等，预计对GDP的拉动有望达到1%左右。
　　不确定性：后续财政的实际完成情况。过去两年财政完成进度均不及预期，歉收和化债挤压对支出端形成制约。而今年来看，需要关注几大因素：有中枢性的影响（新旧动能切换从重税性行业到补贴性行业）、也有滞后性的顺周期特征（企业利润、居民收入、财政收入等一般均是经济的滞后变量），还有地产的不确定性（土地出让收入决定第二本账的支出力度），以及化债推进（影响是否挤出预算内资金）等，这些均对后续财政执行情况有所影响，如财政进度是否能够符合预期，需要重视其对经济的增量拉动。
　　（2）价格因素
　　有利因素：供需缺口收敛的方向相对积极。“坚持从供需两侧发力，化解重点产业结构性矛盾等问题”，需求端看财政、消费、地产等方向，而供给端则“将分行业出台化解重点产业结构矛盾的具体方案”。
　　不利因素：基数效应上，去年底较低的翘尾因素+今年1-2月较低的新涨价因素可能对通胀同比读数有一定拖累，Q3前通胀同比读数有所影响。自下而上看，猪价中枢降低，油价存在上限制约，核心服务滞后，核心商品相对略强。此外，长期来看，AI提高劳动生产率、替代劳动等，都具有一定的降价效应，对通胀中枢的预期有一定影响。
　　（3）地产
　　有利条件在于需求端销量企稳、供给端收储资金落实等，对应更为积极的广义库存去化前景，且租售比更为有利。
　　不确定性则在于居民收入预期等逻辑还有一定分歧。
　　我们的判断是，地产确实存在一条企稳路径，通过进一步持续的销售企稳带动更多的观望需求释放，完成供需再平衡和房价预期的企稳。而这一路径还需要满足一些条件：一是，政策要有前瞻性，若环比动能有所转弱，需要更及时地进行政策加码；二是，需要房价具备一定的弹性；三是，存量房收储更快推进。当然，地产企稳的意义一方面在于影响财政力度，另一方面在于通过财富效应影响消费，但对于投资端的传导可能有所滞后。
　　（4）出口
　　有利条件在出口企业近年的战略提前应对，出海和出口地多元化的应对，能够在一定程度上对冲外部影响。
　　不确定性在于近期美国经济降温的趋势、关税不确定性等。在向上和向下的方向上均有较大的不确定性。
　　（5）内生动能
　　有利条件是预期和信心的改善、AI资本支出的拉动，投资端内生动能有所修复；两会“提振消费”的细则、“多渠道促进居民增收，推动中低收入群体增收减负，完善劳动者工资正常增长机制”等，收入预期和消费端内生动能的修复也存在有利契机。
　　不确定性在于传导的条件和速度。目前看，内生动能的修复需要地产企稳和财政支出等作为前置条件，然后带动财富效应、企业利润、以及就业和收入预期的改善，这部分传导需要时间验证。
　　因此，当前市场对于基本面的预期大致可以总结为：1）对于长期的一些担忧有所好转，2）能看到一条更为清晰且可以实现的经济企稳路径，3）但路径的实现需要一些前置条件，且存在一些不确定性，短期数据仍可能在分化中磨底，但更多积极亮点正在呈现。
　　对应到资产上，长期预期和信心的边际变化对于长久期资产而言更为受益，而短期的不确定性和反复目前还需要跟踪。且从潜在中枢的角度来看，当前各大积极因素对增长中枢的拉动可能略强于通胀中枢。因此，我们看到过去几周的资产走势：更偏长久期且更重视增长的权益资产表现更好，而偏短久期且通胀属性更强的商品表现相对偏弱，利率则呈现出陡峭化的趋势。
　　往前看，长久期资产优于短久期资产、增长类资产优于通胀类资产等大逻辑短期仍可能延续，但边际上一些结构性的底部机会也值得关注。
　　第一，需求逻辑出发，近期市场对资本品的定价明显强于消费品，主要逻辑在于国内AI资本开支、出海对应的资本品出口、以及欧洲强财政和国防支出等需求影响，资本品相对更有确定性。但也需关注，提振消费仍是对冲外部不确定性的主要工具，今年广义财政扩张已更多向民生倾斜，对应消费端的修复空间，如果财政完成情况和房价企稳得以验证，消费品可能存在一些潜在空间。
　　第二，尽管通胀仍存在中枢性的影响，但较低的定价程度也意味着更大的边际空间，价格存在边际博弈的结构性机会，尤其需求存在结构性支撑、且低库存和供给侧政策受益的品种，比如有色等。此外，房价、地价、租金等隐