周思考：创新药商业加速，业绩向上
　　政策持续驱动行业向上。2025年2月13日天津市出台25条举措，全链条支持生物医药创新发展，覆盖研发、临床、应用等环节。在《全链条支持创新药发展实施方案》持续多地（广州、上海、北京等）落地执行下，创新药医院准入望持续加速，我们持续看好创新药行业在支付端+医院准入边际持续向好趋势下成长确定性和弹性空间。
　　支付向好，商保渐进。1）医保：保基础，重创新。创新药已形成较为稳定医保谈判节奏和价格预期。医保局表示：2018年以来，带量采购累计节省医保基金4400亿元左右，其中用于谈判药使用超3600亿元，也就是说“老药”集采省下来的钱80%用于创新药。2）商保：年内落地，赋能创新放量。2025年1月17日医保局表示计划于2025年内发布第一版丙类目录。丙类目录作为基本医保药品目录的有效补充，聚焦因超出“保基本”功能定位暂时无法纳入医保目录但创新程度很高、具有显著临床应用价值、患者获益显著的药品。我们《从数据看商保对创新药支持力度》报告测算：国内创新药支付占比自费50%、医保45%、商保5%，商保弹性空间大。
　　大单品商业化启程，看好创新药行业业绩加速向上。另一方面，本土创新药商业化收入和利润端持续兑现。据我们统计2024年全年CDE批准上市国产1类创新药数量达到34款，已经超过2021年28款的前高。从获批技术品种看，ADC（科伦博泰的TROP2 ADC）、CAR-T（传奇生物和科济药业的BCMACAR-T）、双抗（康方生物重磅品种PD-1/VEGF双抗AK112）均有新品获批。从靶点看，潜力靶点IL-4R、JAK1、IL-17A等均开启国产商业化。在新技术创新药和潜力大单品驱动下，我们认为本土创新药有望进入新一轮的收入/利润加速期，我们看好本土创新药投资逻辑不断验证和强化下投资机会。
　　我们认为在国内创新药商业化持续兑现、业绩逐渐扭亏好转趋势下，创新药及产业链有望迎来估值修复。
　　三医政策周跟踪
　　医疗：2月18日，陕西省医保局印发《关于整合规范护理类医疗服务价格项目的通知》将原有的33项护理类医疗服务价格项目整合为全国统一的22项价格项目，其中新增急诊留观护理、早产儿护理、免陪照护服务等5项价格项目，自2025年2月28日起实施。
　　医保：2月24日，医保局披露2025年1月基本医疗保险统筹基金和生育保险主要指标，基本医疗保险（含生育保险）统筹基金收入3143.12亿元，统筹基金支出1798.50亿元。
　　医药：2月18日至19日，2025年全国药品注册管理和上市后监管工作会议召开。针对今年重点工作，会议提出，要“持续加强集采中选药品、委托生产药品以及网络销售环节等重点领域监管”、“持续抓好药物临床试验监管，发挥药品标准引领作用，持续推进仿制药质量提升，促进高质量发展”。2025年2月13日天津市出台25条举措，全链条支持生物医药创新发展，覆盖研发、临床、应用等环节。
　　行情复盘：本周调整，创新药表现好
　　涨跌幅：本周（2025.2.24-2025.2.28）医药（中信）指数（CI005018）下跌2.78%，跑输沪深300指数0.56个百分点，在所有行业中涨幅排名倒数第9名。2025年以来医药（中信）指数（CI005018）累计涨幅1.0%，跑赢沪深300指数2.1个百分点，在所有行业涨幅中排名第10名。
　　成交额占比环比下降：截至2025年2月28日，医药行业本周成交额4178亿元，占全部A股总成交额比例为4.2%，较前一周下降1.2pct，低于2018年以来的中枢水平（7.8%）。
　　板块估值有所下降：截至2025年2月28日，医药板块整体估值（历史TTM，整体法，剔除负值）为26倍PE，环比下降0.5。医药行业相对沪深300的估值溢价率为122%，环比上升0.5pct，低于四年来中枢水平（138.9%）。
　　细分板块涨跌幅分析：根据Wind系统中信证券行业分类看，本周（2025.2.24-2025.2.28）医药子板块普跌，其中化学原料药、中成药跌幅最少，分别下跌0.5%和0.7%。医疗服务板块跌幅达到8%，跌幅最大。
　　根据浙商医药重点公司分类板块来看：本周（2025.2.24-2025.2.28）创新药（+4.3%）是唯一上涨板块，CXO（-9.5%）、医疗服务（-8.1%）和医疗器械（-4.7%）跌幅最大。个股来看，创新药板块中科济药业（+24.7%）、诺诚健华（+21.0%）拉动较大，CXO板块维亚生物（-17.0%）、泓博医药（-15.2%）等前期AI制药受益标的跌幅最多。
　　整体来看，医药估值和持仓仍处于历史低点，投资者在底部震荡中待医药板块催化。国内医药行业处于供给侧改革的深水区，创新升级、渠道结构变化，成为主要方向，这个过程中，医院院外产品更受益于老龄化加速趋势、创新药械鼓励性政策影响下进入兑现期，更重要的是，随着医疗环节改革的深入，我们判断医药价值链也将发生比较大的重构，这个过程中，处方外流、医药CSO、各环节集中度提升或成为必然趋势，也将呈现更多的投资机会。
　　2025年度医药策略观点：破茧
　　2024年在医药综合政策影响下，医药行业持续经历集采出清、创新拉动的新旧动能切换过程，同时叠加宏观因素影响，营运效