投资要点：
　　盈利预测与投资建议：我们小幅调整公司FY2025E-FY2027E的营业收入为1196/1451/1707亿美元（2025E/2026E前值为1168/1366亿美元）；对应小幅调整Noon GAAP净利润为128/167/206亿美元（2025E/2026E前值为122/155亿美元）。给予目标价451.9美元，维持“增持”评级。
　　主营业务稳定，储能及服务发力。Q4特斯拉收入257.07亿美元，同比增长2%，毛利润为41.79亿美元，同比下降6%。汽车收入197.98亿美元，同比下降8%，未达预期，主要归因于平均销售价格的降低。Q4汽车在生产量同比下降7%的情况下，销售量同比增长2%。汽车毛利率为16.6%，剔除碳积分的汽车毛利率为13.6%，较前3季度下滑明显，平均单位车辆成本已降至35000美元以下，下个季度汽车毛利率有望反弹。储能/服务强势发展，分别收入30.61/28.48亿美元，远超预期的28.12/26.27亿美元，同比增长113%/31%。此外，FSD收入5.96亿美元，远超预期的2.35亿美元，得益于FSD技术的全面升级，预计之后将逐年攀升。
　　FSD迈向成熟，Robotaxi稳步落地。FSD自动驾驶V13版本，实现“点对点“驾驶，且充分发挥HW4的硬件性能。FSD总里程达到将近30亿英里，且增速明显，可用于训练的数据量持续增长。德州Cortex训练集群已拥有5万张H100同级别算力的芯片用于训练FSD以及Optimus，算力十分可观。特斯拉确认2025年在德州试运营无监管Robotaxi，同时推进其他城市试点。
　　Optimus持续升级，布局宏大。将搭载全新的灵巧手，自由度高达22个；可在崎岖路面平稳步行，并在打滑后迅速调整重心。Optimus预计先用于特斯拉工厂中繁琐或危险的工作中，2025年乐观预计生产10000台，或于2026年发布新版本并开始向其他公司交付。马斯克表示Optimus或在远期为公司带来10万亿美元的收入。
　　风险提示：FSD渗透率不及预期风险；Robotaxi进展不及预期风险；政策不确定导致的关税风险；Optimus进展不及预期风险。