事件：美国东部时间2月4日盘前，Spotify发布24Q4业绩公告，当日公司股价涨幅达13.24%。24Q4收入超公司指引，营业利润略低于公司指引，主要由于股权激励以及相关福利费用的影响拉低，剔除后营业利润可观：24Q4实现营收42.42亿欧元（yoy+16%，vs公司指引41亿欧元）；营业利润4.77亿欧元（vs公司指引4.81亿欧元），对应营业利润率11.2%。
　　公司指引：25Q1收入预计为42亿欧元，同比提升0.9%；25Q1月度活跃用户预计为6.78亿，预计付费用户数增加至2.65亿；25Q1毛利率预计为31.5%，主要受付费订阅和广告支持业务部门的有利因素推动；25Q1营业利润预计为5.48亿欧元（包含24Q41800万欧元福利费用的影响），反映出公司对捆绑套餐用户反馈和成本优化效果的信心。
　　MAU增长超预期，订阅用户增长超预期。1）24Q4月度活跃用户（MAU）为6.75亿，同比增长12%，高于公司此前指引的6.65亿。欧洲、北美、拉丁美洲、其他地区MAU占比分别为27%/17%/22%/34%，MAU环比净增加用户数分别为9.45/-0.45/7.70/18.30百万人，增量主要来自其他地区，主要受强劲假期活动和“Wrapped”年度回顾活动影响。2）24Q4付费用户达2.63亿，同比增加11%，高于公司此前指引的2.60亿。Q4整体环比净增付费用户1100万人，各地区付费用户均持续增长：欧洲、北美、拉丁美洲、其他地区净增加付费用户数分别为2.97/1.87/2.42/3.74百万人，付费用户数占比分别为37%/26%/22%/14%，其他地区表现尤为突出。3）公司推出创作者合作计划，在部分地区为高级订阅用户推出全新视频播客服务，未来公司将继续专注吸引高价值用户。
　　订阅收入增长稳健，广告收入增长有所放缓。1）24Q4付费用户的平均每月单用户收入（ARPU）为4.85欧元，同比增长5%，主要受益于此前部分地区订阅服务价格的上调。2）得益于付费用户增长+ARPU提升的双重驱动，24Q4订阅收入同比增长17%至37.05亿欧元。3）广告收入增速则有所放缓，Q4广告收入同比增长7%至5.37亿欧元，公司战略规划层面从品牌销售转向效果销售进行稳定过渡。
　　得益于降本增效，公司毛利率超预期。1）24Q4公司毛利率实现32.2%（vs公司指引31.8%），主要系有声读物和音乐业务推动优质订阅服务收益增长，此外公司前期扩大规模达到与唱片公司双赢，内容成本有所优化。2）24Q4公司总运营费用为8.91亿欧元，同比下降16%，主要系人事及相关成本降低以及营销支出的减少，研发/销售/管理费用同比下降19.7%/9.0%/21.3%，但部分被福利费用增加所抵消。24Q4福利费用达到9600万欧元，占比总收入的2%，福利费用中一部分为与市值相关的股权激励，另一部分为员工薪资和福利缴纳的薪资税。3）盈利能力提升也带动了自由现金流的改善，Q4公司自由现金流达8.77亿欧元，创历史新高，自由现金流占收入比例提升至21%，环比增加约3pct。
　　投资建议：基于稳定的用户群体和优质的音乐内容资产，音乐巨头Spotify24Q4订阅收入量价齐升，毛利率超市场预期，未来盈利能力有望进一步提升，建议持续关注。
　　风险提示：行业竞争加剧；版权成本提升；订阅用户增长不及预期。