当前市场对一季度是否降息存在一定分歧
　　○从10年期国债收益率与政策利率（公开市场7天期逆回购操作利率，下同）之间的价差看，当前10年期国债收益率已隐含了较强的降息预期（约50bps）。
　　○ DR007保持在政策利率以上波动，这又意味着资金利率并未跑在政策利率之前。
　　○信用利差角度看，尽管12月份以来长端利率债下行幅度较大，但信用利差收缩幅度显然要低一些，说明信用债隐含的降息预期也并不强烈。
　　稳汇率优先级再度提升，2025年政策利率降息时点及降息幅度或不达市场普遍预期
　　○ 2024年第四季度货币政策委员会例会通稿体现出央行态度的边际变化，稳汇率决心明显，同时对降准降息态度较为谨慎，或需更加关注“适度宽松”的货币政策在执行中可能对市场产生的预期差。
　　○稳汇率背景下也通常对降息及资金利率形成阶段性制约。近期央行对汇率较强的维稳意图不言而喻。稳汇率优先级的再度提升，或许意味着2025年首次政策利率降息时点的推迟，以及伴随外部不确定性的扰动，全年政策利率的降息幅度或不达市场普遍预期（50bps左右）。
　　若近期政策利率降息落空，叠加央行暂停买入国债，市场会怎么走？
　　○即便政策利率降息落空，仍有实质性降息发挥作用，从这一角度出发债市仍在有利环境。
　　○央行暂停买入国债并不必然意味着收紧或回笼货币，支持性的货币政策立场之下，央行大概会继续维持对中长期流动性的净投放。一方面，或继续加大买断式逆回购工具的使用，达到“间接买债”而又不直接影响二级市场交易价格的效果；另一方面，暂停国债净买入或也为降准打开一定空间。
　　○ 2022年以来基础货币净投放加大往往伴随债市走强。2025年一季度MLF到期量较大，合计约1.88万亿元，而在央行重构货币政策调控框架，改变中长期流动性投放工具结构的背景下，在置换存量MLF之外，或伴随买断式逆回购、降准等不小规模的中长期流动性净投放。2025年1月10日在央行暂停买入国债的消息影响下，债市更多是短时间情绪宣泄，但并未影响市场运行的核心逻辑，建议继续保持多头思维，利率债继续大幅调整的风险不大，考虑到信用利差反应滞后，信用债性价比或将更高。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期、外部风险超预期。