宏观基本面条件改善，政策空间仍在：（1）2024年以来，货币市场利率中枢不断下移，LPR利率下调，带动居民和企业部门真实利率大幅下降。对于居民而言，跨期约束已经不是决定消费的主要因素。对于企业而言，PPI收缩阻止了真实利率的进一步下行。强有力的货币政策仍可起到效果。（2）财政支出增速由负转正，响应中央经济工作会议基调。地方债务问题短期风险已经解除。整体而言，宏观层面整体平稳，且拥有政策向上发力的期权。（3）在以上宏观基本面的条件下，我们认为高股息的风格将会持续演绎，成为市场资金追逐的主线，银行行业也因此仍具有很高的配置价值。
　　信贷增速放缓，不良率分化：行业层面，整体信贷增速走弱，但不良率出现分化，对公不良率保持稳定，零售不良率边际走高。对于上市银行而言，不良率保持稳定。利率冲击下，净利息收入增速持续承压，拖累营收，但是随着拨备不断释放，净利润三季度保持正向增长。总而言之，整个行业层面，对公不良率的稳定，仍为银行行业的信用风险的稳定提供了压舱石。
　　银行股息的风险共担机制：与非金融企业分红消耗自身资本金不同，银行一方面可以通过释放拨备增厚利润，维持分红稳定。如果以股价/每股超额拨备（每股超额拨备为拨备超过120%的部分）衡量股价对于利润存储的反应程度，T期超额市拨率往往和T+1期涨跌幅负相关。
　　另一方面也通过发债补充资本，在满足资本充足率的前提下，持续进行分红，其本质是股东和债权人的风险共担（转移），其可行性基于存款特许经营权和监管规则。只要监管支持资本补充渠道通畅，不发生危机的前提下，该逻辑不会受损。目前，监管政策鼓励银行以各种形式补充资本金，而且，资本补充型债券的发行成本已经出现明显下降，从经营角度看，银行发债意愿也有所提升。
　　自上而下看，对于地方债务问题，通过银行补充资本，放大杠杆，对债务的支撑效率也相对较高。因此，保持银行资本和信用稳定，从政策角度看，也是最优化的选项。
　　今年以来，银行股表现亮眼。虽然估值已经一定程度上经历了重估，但是目前股息率仍然具有吸引力，资产收益率中枢下行时，在上述宏观条件下，我们仍然认为高股息的逻辑将持续演绎，助推银行股实现超额收益。
　　相关标的是重庆银行、渝农商行、上海银行、沪农商行。
　　风险提示：经济复苏不及预期，零售风险加剧，政策落地不及预期。