事件：11月15日，联想集团发布2025年财年二季报，FY2Q25公司实现营收178.50亿美元，YoY+23.87%，QoQ+15.56%；实现净利润3.59亿美元，YoY+43.85%，QoQ+47.74%。
　　FY2Q25增长再提速，战略转型见成效。FY2Q25公司净利润大幅增长，营收同比连续四个季度实现提速；销售毛利率达15.66%，YoY-1.84pct，QoQ0.91pct；销售净利率为2.01%，YoY+0.28pct，QoQ+0.37pct。公司持续加大围绕人工智能和研发的投入，FY2Q25研发费用达5.48亿美元，同比增长10%。PC以外业务占比达46%，同比增加5pct，战略转型执行效果清晰。
　　IDG：AIPC渗透速度超预期，手机业务市场份额创新高。FY2Q25该业务实现营收135亿美元，YoY+17%，QoQ+18.42%，实现运营利润率7.3%。FY2Q25联想PC业务营业收入同比增长12%，市场份额达23.8%，对第二位的领先优势扩大至4pct，具备五大特性的AIPC占公司中国区笔电出货量已达双位数。同时，AI推动智能手机市场复苏，刺激智能手机的换机需求。公司智能手机业务实现同比43%的营收高速增长，创下了史上最高季度销量并实现十年来最高市场份额。据IDC数据，联想手机排名已升至全球第7，出货量同比增速达26%，在北美(+20%)、欧洲-中东-非洲(+35%)、亚太(+282%)市场增长强劲。
　　ISG：推动盈利修复，液冷“主场”已至。受惠于云计算的强劲发展势头及企业业务的拓展，ISG集团在FY2Q25实现营收33亿美元，YoY+65%，QoQ+3.13%，季度营收创新高，经营亏损同比减少33%，稳步迈向盈亏平衡，强劲的AI服务器储备及订单量预计在下半年转化为收入。存储、软件和服务的综合收入连续两个季度超10亿美元，同比增长35%，创历史新高；GB200服务器对液冷散热提出明确要求，公司深耕的液冷技术已在HPC领域经过大量检验。公司“海神”液冷服务器季度收入同比增长48%，再创新高，其可实现无需数据中心空调的100%液冷散热，以满足人工智能工作负载增长的新需求。
　　SSG：利润增长引擎增速不减，AI驱动方案服务再提速。该业务FY2Q25实现营收22亿美元，YoY+13%，QoQ+15.79%，连续十四个季度双位数增长，运营利润率达20%。运维服务和项目与解决方案服务营收在SSG占比接近60%，同比增长3pct。未来三年，全球IT服务市场预计将保持10%以上的稳定增长，人工智能服务将以超出整体市场两倍以上的增速，成为主要驱动力之一。
　　投资建议：在AI的推动下，本财季公司ISG业务延续强劲增长，AIPC及手机亦取得领先市场的表现，预计公司FY25/FY26/FY27实现净利润12.50/14.66/16.97亿美元，对应当前股价PE分别为11/10/8倍。我们认为公司有望扩大在AIPC的领导地位，并在液冷大趋势下，凭借技术储备在AI服务器领域取得新的突破，维持“推荐”评级。
　　风险提示：AIPC渗透缓慢、PC销量不及预期、服务器需求不及预期。