核心观点
　　公司2024年上半年产品营收38.11亿元，同比增长55.1%，销售端表现出色。同时，得益于公司产品收入的强劲增长以及经营效率的持续提升，公司2024年上半年经调整LBITDA为1.61亿元，较去年降低1.07亿元，亏损进一步缩窄，整体商业化表现超预期。公司目前已有11款药物进入商业化阶段，且后续管线中多个重磅品种蓄势待发，我们认为公司未来发展可期。
　　事件
　　8月28日，信达生物发布2024年上半年中期业绩公告。
　　点评
　　营收强劲增长，商业化表现超预期
　　2024年上半年，公司实现总收入39.52亿元，同比增长46.3%，实现产品收入38.11亿元，同比增长55.1%，表现超出市场预期。收入高增长的主要原因来自于信迪利单抗和其他产品的出色表现，同时受益于新产品的增长贡献。我们认为，公司在信迪利单抗在大适应症全面布局且具备较强的渠道优势、品牌优势，预计将维持市场领先地位。三个生物类似药贝伐单抗、利妥昔单抗、阿达木单抗具备先发优势、产能及成本优势，同样具备较强竞争力。其他品种如奥雷巴替尼、塞普替尼、佩米替尼、氟泽雷塞等竞争格局良好，公司领先优势强，有望实现持续放量。
　　公司目前已有11款药物进入商业化阶段，且后续管线中包括玛仕度肽、IL23p19等多个重磅品种蓄势待发，我们认为公司未来商业化前景可期。其中，玛仕度肽作为国产领先的GLP1/GCGR双靶点激动剂，减重疗效优异，耐受性好，综合获益证据明确，且公司为该产品做了充分的原料制剂产能、一次性注射笔准备。我们认为未来两年公司将把时间上先发优势转化为品牌及市场份额优势。IL23p19是银屑病等自免疾病领域潜在重磅产品，维持期给药间隔长，注射频次低，PASI90、PASI100等数据惊艳，且起效速度快，我们看好公司产品市场潜力。
　　公司核心管线持续推进，明年上半年之前有望迎来多项催化
　　非肿瘤管线中：①玛仕度肽6mg规格的减重适应症有望获批。②IBI-112中重度银屑病适应症有望递交上市申请，同时读出II期溃疡性肠炎数据。③IBI302（VEGF/C）读出完整II期8mg数据。肿瘤产品管线中：①IBI363（PD-1/IL2α）将在WCLC和ESMO上展示肺癌和结直肠癌数据，同时降披露更多黑色素瘤数据。②IBI 343（CLDN18.2 ADC）
　　我们认为，基于信达生物强大的研发实力以及肿瘤与非肿瘤管线临床进度的高效率推进，公司未来一段时间内催化剂事件将层出不穷，公司价值将有望得到进一步提升。
　　财务分析：经营质量继续改善，经调整期内亏损大幅下降
　　经营质量提升显著，毛利率及费用率改善明显。上半年公司经调整毛利率84.1%，较去年同期提升1.8个百分点，主要因产量增加以及生产药物的生产成本持续优化而带来提升。同时上半年公司经调整后的销售及市场推广开支为18.51亿元，占产品收入的48.6%，较去年同期下降5.9个百分点。我们预计，随着公司营收的持续提升以及商业化团队效率的进一步提升，公司销售及市场推广费用率将进一步降低。
　　经调整期内亏损大幅下降。2024年上半年，公司期内亏损3.93亿元，较去年同期增加2.54亿元，增加主要由于非现金项目的净汇兑收益减少(2.13亿元)以及一次性所得税抵免减少(1.45亿元)，同时，公司2024年上半年经调整研发支出为12.94亿元，较去年同期增加4.68亿元，公司坚定投入研发，因23H1基数较低，研发费用出现较大幅度同比增长。2024上半年，公司经调整期内亏损为1.60亿元，较去年同期减亏1.07亿元；2024年上半年，公司经调整LBITDA为1.61亿元，较去年同期的2.67亿元降低1.07亿元，主要得益于产品收入的强劲增长、经营效率以及财务表现改善。我们认为，随着公司营收的持续增长以及经营效率的稳健提升，预计公司将在2025年实现EBITDA盈利。
　　盈利预测及投资建议
　　公司在肿瘤赛道的广泛布局已初具规模，高价值的临床产品有望将公司肿瘤赛道的收入进一步提升并让边际成本持续下降；非肿瘤赛道中，公司已在代谢、自免和眼科领域进行广泛布局，已上市与在研产品兼具竞争力强和进度领先。我们预计信达生物2024-2026年收入为78.0亿元、113.8亿元和148.7亿元，采用DCF估值，公司合理市值为1120亿港元，上调目标价至69.01港元。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　新药研发不确定性风险。新药研发作为技术创新，具有研发周期长、投入大、风险高、成功率低的特点，从实验室研究到新药获批上市，要经过临床前研究、临床试验、新药注册上市和售后监督等诸多复杂环节，每一环节都有可能面临失败风险。现有产品或治疗方式也有被新疗法和新技术替代的风险。
　　商业化风险。医保控费超预期，导致创新药定价不达预期；尽管公司有独家品种处于放量阶段，但PD1及生物类似药市场竞争激烈，可能导致销售份额不及预期或销售费用率高于预期的风险。