事件：
　　上半年收入、归母净利润同比+12.2%、+37.8%
　　申洲国际发布2024年中期业绩。公司上半年实现营业收入129.8亿元，同比增长12.2%，归母净利润29.3亿元，同比增长37.8%，EPS为1.95元，拟派发中期股息每股1.25港元、派息率为58.3%。
　　上半年销售分量价来看，在下游品牌客户去库结束、进入补库阶段的背景下，公司订单趋势向好，其中销量同比增加超20%，推算人民币单价同比下降约7%，主要系产品结构影响，今年上半年单价相对较低的休闲类及内衣类产品收入增速较快所致。在毛利率明显提升、费用率略降背景下，公司业绩实现高质量增长，上半年归母净利率同比提升4.2PCT至22.6%。另外，若扣除政府补助、汇兑损益等因素影响，上半年公司归母净利润同比增长61.1%。
　　点评：
　　运动类/休闲类/内衣类收入+7.6%/+20.0%/+47.4%，前四大客户合计占79.5%、收入同比+11.7%
　　分品类来看，上半年收入中运动类/休闲类/内衣类/其他针织品各占71.0%/21.3%/7.0%/0.7%，收入分别同比+7.6%/+20.0%/+47.4%/+12.2%。其中运动类收入增长主要系中国大陆市场的运动服装需求上升贡献；休闲类收入增长主要系日本、欧洲市场及其他市场的休闲服装需求上升所致；内衣类收入增长主要系日本市场的内衣服装需求上升所致。
　　分地区来看，上半年国内销售额占总收入的比重为28.7%，收入同比增长20.0%；国外市场中欧洲/日本/美国/其他市场销售额各占总收入的比重分别为19.5%/16.3%/14.5%/21.0%，收入分别同比+4.4%/+27.0%/+2.7%/+7.4%，其中日本市场增长较快。
　　客户方面，公司前四大客户（优衣库/Nike/adidas/Puma）上半年合计占比为79.5%，同比下降0.3PCT，收入合计同比增长11.7%；国内品牌客户上半年收入占比为11.2%、占比同比提升0.4PCT。
　　毛利率明显提升，费用率略降，存货增加，经营净现金流减少
　　毛利率：上半年毛利率同比提升6.5PCT至29.0%，主要系公司整体产能利用率同比有明显上升、海外新工厂的员工人数达到设定规模且生产效率持续提升贡献。分季度来看，24Q1/Q2毛利率分别接近28%/超29%，二季度随着员工人数逐步增加，毛利率环比继续改善。
　　费用率：上半年期间费用率同比下降0.5PCT至9.4%，其中销售/管理/财务费用率分别为0.7%/7.3%/1.5%，分别同比持平/-0.6/+0.2PCT。分类型来看，上半年员工成本/折旧与摊销分别占收入比例为28.5%/5.6%，分别同比-0.6/-0.9PCT。
　　其他财务指标：1）存货24年6月末较年初增加9.3%至66.9亿元，同比增加5.9%；存货周转天数为127天，同比持平。2）应收账款24年6月末较年初增加3.1%至51.8亿元，同比增加13.0%；应收账款周转天数为72天，同比减少3天。3）上半年政府补助9544万元、汇兑净收益7517万元，合计同比减少2.4亿元。4）经营净现金流上半年为23.1亿元，同比减少14.6%。5）上半年所得税率为9.8%，同比提升0.4PCT。
　　上半年利润率顺利修复，制造龙头扩产提效稳健前行
　　上半年公司业绩表现亮眼，在订单向好趋势下毛利率明显提升至前几年的正常水平，利润端不考虑政府补助和汇兑影响后增速超60%、增长靓丽。产能方面，公司逐步加大员工招聘力度，上半年员工人数为10.2万人、较年初增加10.5%，进一步使产能效率释放。截至6月末，公司柬埔寨新成衣工厂的员工人数约1.8万人、达到建厂规划时的预期规模；越南胡志明成衣工厂上半年新增员工超2200人。后续产能规划方面，柬埔寨目标员工1.2万名的工厂正在建设，明年预计会局部投产；印尼产能亦在筹划中；此外为提升海外工厂用布情况，公司上半年收购一家韩国企业于越南西宁省的子公司全部股权、收购金额为5000万美元，公司布料产能将由此前400吨/天增加至600吨/天、同比增加50%。
　　客户方面，作为国内针织制造龙头企业，在终端环境相对波动背景下，公司凭借较强的面料开发能力、快速反应能力、多元化产能布局等优势积极提升在核心客户中的市场份额，并加快新客户开拓，上半年除四大核心客户外，lululemon增长亮眼，并新拓客户休闲类客户lacoste。
　　展望来看，公司将继续深化在产品创新、自动化、数字化等维度的优势，稳步提升在客户中的份额，实现订单稳健增长，同时匹配客户需求，进一步扩充海外产能规模。2024全年来看，公司销量指引目标仍为15~20%。另外，截至24年6月末，公司扣除借款后净现金资产达126.94亿元，资金实力强劲、抗风险能力强。
　　我们继续看好作为制造龙头，公司发挥突出的管理优势，扩产提效稳健前行，巩固强化市场份额。我们维持公司24~26年归母净利润，对应24/25/26年EPS分别为3.71/4.29/4.90元，PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外需求持续疲软，影响公司产能利用率和毛利率；产能扩张不及预期；棉价或汇率大幅波动。