6月以来，利率曲线牛陡，利率曲线形态符合潘功胜行长在陆家嘴论坛上＃提及的“保持正常向上倾斜的收益率曲线”。国债10Y-1Y利差相对偏高，主要是1Y品种收益率下行幅度较大，当前1Y国债收益率已低于央行7天逆回购操作利率和DR007。我们认为可能主要有以下原因：
　　1）部分投资者对央行宽松操作仍有预期，短端品种可能已经price in了投资者对央行进一步宽松操作的预期。
　　2）短端品种可能是资产组合的组成部分。短久期利率债的票息和进攻性偏弱，但具有流动性好的优势，持有短久期+长久期利率债可能是哑铃策略的表现。
　　3）从机构行为来看，4月以来大行和农村金融机构是1Y国债在二级市场的主要净买入方，投资者加杠杆意愿不足+央行提示长端利率风险可能是银行购买短久期利率债的主要原因，今年以来，理财和货基规模增长明显，理财和货基是1Y政金债在二级市场的主要净买入方。
　　后续债市可能的风险点可能主要在于资金面的波动（当下还没到这个阶段）。利率曲线偏陡峭的状态下，如果资金面维持平稳，由于利差保护垫相对较厚，长端及超长端大幅回调的空间可能较为有限。资金面的不确定性可能才是投资者需要关注的风险。往后看，资金面的波动可能来源于：
　　1）若央行开启“借券卖出”操作，对资金面的压力可能大于增加长端和超长端利率债的供给压力。
　　2）稳汇率压力上升可能带动资金面波动风险。
　　3）地方债供给节奏可能加快。上半年地方债发行进度偏慢，基于财政预算的规律，下半年地方债发行节奏加快是大概率事件。届时若地方债发行窗口较为集中，则可能在短时间内产生回收流动性的效果。
　　当下风险可控，仍可保持一定久期，关注资金面的边际变化
　　短端利率品种可能较为拥挤，建议投资者仍可维持一定的久期。当前国债10Y-7Y利差较高，建议投资者可以适度增加7-9Y的利率债配置比例。
　　若资金面出现波动，曲线熊平的可能性大于熊陡，投资者可以关注做平曲线（10Y-2Y）策略的择时时点。需要注意的是，曲线变平的背后是整个债市交易逻辑的变化，提前左侧布局做平曲线策略的体验可能欠佳。
　　若投资者希望通过国债期货套保策略降低资产组合的波动，TS品种的效果可能好于T、TL，事实上当前TS2412合约可能已经反映了市场对于中期资金面谨慎的预期。
　　风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期