核心观点
　　7月25日，在美元自身扰动+日元升值引领+央行适度调控三方力量作用下，人民币兑美元汇率出现快速升值。往后看，我们认为人民币汇率或已度过贬值压力最大的时期，货币政策发力可期。
　　人民币汇率快速升值
　　7月25日15时许，美元兑人民币在岸汇率出现快速下跌，最低点一度触及7.2080，人民币升值幅度接近400bp。对于本次人民币汇率变化，概况而言，可以理解为美元自身扰动+日元升值引领+央行适度调控三方力量综合作用的结果。
　　美元视角：降息预期升温叠加美元资产调整，引发美元外流
　　由AI热潮驱动的美股持续上涨行情，是吸引全球美元回流、持续推升美元币值的重要底层逻辑。7月11日，美国6月CPI数据再度超预期走低，引发市场对美联储降息预期进一步升温，成为触发本轮纳斯达克指数调整的导火索，近10个交易日内纳指累计跌幅接近7%，24日单日下跌3.64%，创2022年10月以来最大单日跌幅。往后看，美联储大概率将于年内降息，美股科技浪潮或将退潮，新兴市场金融市场表现回暖，海外资产与美元资产的相对吸引力关系或逐步逆转，引致美元或进入外流周期。
　　日元视角：日本央行或将加息，日元连续上涨或造成连锁反应
　　7月10日以来，日元兑美元累计升值超5%。从套息交易的角度理解，一方面，美日利差是驱动美日套息交易的前提，伴随美元资产收益率下行，及日本央行加息预期升温，美日利差或将收窄；另一方面，近期日元快速升值或加大交易者空头平仓压力，若触及平仓线，或引发卖美元、买日元进行回补的连锁反应，共同推升日元升值。
　　人民币视角：适时增强汇率弹性，减弱套息交易动机
　　我们此前曾在报告中提出，由于人民币汇率波动弹性较低且中美利差维持高位，使得人民币与美元的套息交易愈发受到投资者关注。7月19日，中国人民银行党委召开会议，传达学习党的二十届三中全会精神，其中在汇率部分明确提出“增强汇率弹性”。如果人民币汇率弹性逐步放大，那么按照息差/波动的指标衡量来看，或将减弱人民币套息交易动机，缓解人民币卖出压力。
　　综上，我们认为，25日人民币汇率异常波动或主要由美元走弱和日元升值两方面因素带动，加之央行释放增强汇率弹性信号，共同驱动人民币跟随日元形成对美元升值。
　　人民币汇率掣肘减弱，货币政策发力可期
　　往后看，拜登退选使得美国大选悬念迭起，美股科技浪潮或有退潮趋势，美联储降息愈发确定，叠加日本央行维稳汇率的政策考虑，均指向人民币汇率或已度过贬值压力最大的时期，年初以来央行货币政策的掣肘或将减轻。结合三中全会提出的坚定实现全年经济目标的政策导向，我们认为货币政策或已进入发力期，后续宽松政策值得期待。
　　风险提示
　　外汇市场或出现超预期变化；货币政策或对债券市场产生额外扰动。