5月社融存量同比增长8.4%，市场预期8.4%，前值8.3%。5月社融新增20648亿元，市场预期19507.78亿元，前值-658亿元。5月人民币贷款新增9500亿元，市场预期10177.78亿元，前值7300亿元。5月M2同比增7%，市场预期7.1%，前值7.2%。5月社融主要特征有三个方面：
　　第一，社融在政府债和企业债发行加速下，增速企稳。5月社融企稳，政府债支撑最大，企业债的显著多增也贡献较多，但信贷仍显著少增。后续政府债仍是支撑社融持续改善的重要力量。当前政府债发行中，国债发行进度较快，但专项债进度偏慢。后续财政节奏需要更多在专项债发行上发力。
　　虽然社融增速企稳，但央行在近几次货币政策执行报告中，也反复强调，在高质量发展导向下，信贷增长本身也会出现换挡，不能过度关注社融增速的变化。这种换挡来源于两个方面。一是，与高质量发展相匹配的融资模式是直接融资，这部分会形成对传统信贷的替代，造成信贷增长的放缓。二是，资金利用效能的提升也会降低对信贷的总量需求，但不意味着对实体经济的支持降低。
　　第二，5月M1负增长加剧，边际下滑2.8个百分点。从分项来看，企业活期存款拖累M1增长最多。但从同比的边际变动来看，企业活期存款的转移只是原因之一，机关团体活期存款同比也有较多下滑，造成M1同比1.7个百分点的边际下滑。
　　企业活期存款的变动，与监管严查“手工调息”有关。5月整体存款、居民和财政存款新增都基本与季节性相当，唯有企业和非银存款均偏离近年均值水平，背后的资金流向可能是企业存款到非银理财。监管严查手工调息，使得对利率敏感的企业活期存款转向流动性也不差，但收益更高的理财产品。实际上这类流动性高的理财产品也具备M1的属性，但在当前的统计口径中尚未包含而已。因此由企业活期存款搬家造成的M1负增长，并没有实际的经济意义。
　　第三，居民和企业的主动信贷仍在低位，后续政策刺激需加码，财政支出节奏需要加快。从信贷端来看，5月企业和居民的信贷仍较弱。虽然5月地产政策加码宽松，但是效果并不明显，30城市的月度日均交易量并不见趋势改善，甚至仍在下滑，地产的低迷仍将继续拖累居民信贷。对于企业而言，中长贷增速3MMA继续下行，需求偏弱、名义增长承压背景下，企业投资意愿需要政策提振，逆周期调节需要增强力度。财政政策节奏需要加快，专项债发行支出节奏需要改善。货币政策也需要综合施策降低企业和居民面临的实际利率水平，提振实体经济的融资需求。
　　风险提示：政府债发行节奏超预期。