一季度国货运动品牌需求彰显韧性，国际品牌持续分化。1）国内运动需求强韧性，户外、跑步等细分功能性赛道热度延续。24Q1安踏/FILA/李宁/特步/361°品牌零售额同比增长中单位数/高单位数/低单位数/高单位数/高双位数。下半年在终端零售基数逐步缓和、奥运会催化及新品加持下，运动服饰销售趋势向好，终端有望加速回暖。2）国际运动品牌表现持续分化，新锐增长强劲，老牌加速调整。24Q1国际运动品牌逐步走出去库存影响，Nike、Adidas营收同比增长0.3%/3.5%、实现恢复性增长，Puma、VF营收下滑3.9%/13.4%，仍在调整中。新锐品牌仍处于全球市场的高速开拓期，Lululemon/HOKA营收增速高达10%/34%，维持强劲增长。总之，24Q1国内零售高基数下彰显韧性，国际品牌逐步走出去库存的影响，新锐功能性品牌势头强于老牌。
　　一季度末国际运动品牌存货金额普遍同比下滑，库存持续改善，进而带动毛利率提升。24Q1末，Nike/Adidas/Lululemon/Puma/VF/Deckers存货金额分别同比下滑13.2%/22.0%/14.9%/16.8%/23.0%/11.0%，环比分别下滑3.2%/下滑2.2%/提升1.6%/下滑1.0%/下滑17.8%/下滑12.0%。经历了一年多的去库存，国际运动品牌报表端存货已实现连续三个季度同比下滑，目前大部分品牌的库存已处于健康水平，随着库存优化，终端销售折扣收窄、带动毛利率同比提升，批发渠道也将逐步恢复增长。
　　从业务结构角度分析，进一步窥探国际品牌在分地区、分品类的边际变化情况。
　　分区域：欧美地区需求偏弱，大中华区持续恢复。24Q1，Nike/Adidas/Puma在北美或美洲地区营收同比增长3.2%/下滑4.7%/下滑4.6%；在欧洲或EMEA（欧洲、中东和非洲）地区营收同比下滑3.3%/增长14.8%/下滑3.2%；Nike/Adidas在大中华区营收同比增长4.5%/增长1.5%，Puma在亚太地区营收同比下滑4.1%。
　　分品类：运动鞋为核心基本盘，增速持续优于服装。24Q1，Nike/Adidas/Puma运动鞋贡献营收占比高达68%/59%/56%。期间Nike/Adidas/Puma鞋类营收同比增长2.4%/增长7.1%/下滑2.4%，服装类营收同比下滑2.7%/下滑1.4%/下滑6.1%，鞋类增速远好于服装。各品牌持续推出强功能性的鞋类新品，覆盖专业及休闲生活场景。
　　分渠道：去库存压力缓解，批发渠道将恢复增长。在去库存阶段，品牌商、渠道商均会采取收缩批发渠道的策略，DTC渠道增速持续高于批发渠道。当前库存压力减弱，24Q1，Nike批发/DTC渠道收入增速为2.9%/1.1%，Deckers批发/DTC渠道收入增速为21.4%/21.0%，分别为自FY23Q3/23Q2以来首次实现批发渠道增速高于DTC。
　　行业观点及投资分析意见：24Q1国际运动品牌在欧美市场营收较弱，大中华区仍在恢复，库存持续改善。基于全球运动品牌的发展势头，提示运动产业链投资方向：1）国内功能性户外运动需求强劲，本土运动品牌崛起，推荐：安踏体育、波司登、361度，建议关注：李宁、特步国际。当前安踏体育/波司登/361度24年PE为16/16/7倍，随内需基数缓和及体育赛事催化，看好24H2运动品牌的成长性。2）运动品牌陆续进入补库周期，催化制造端订单景气度，推荐：申洲国际、华利集团、伟星股份，当前24年PE分别为21/20/23倍，随订单好转业绩有望逐步改善，看好头部制造商份额提升。
　　风险提示：全球需求增速不及预期；品牌去库存；行业竞争加剧；全球贸易不确定性。