FY25Q1收入低于市场预期：FY2025Q1公司实现收入91.3亿美元（YoY+11%,CC+11%），低于彭博一致预期的91.7亿美元，由于专业服务的持续压力、一些许可证收入的波动和持续的审慎购买环境导致收入增长不及预期。GAAP经营利润率为18.7%，Non-GAAP营业利润率32.1%。GAAP净利润15.3亿美元（YoY+670%）,GAAP净利润率达16.8%（YoY+14.4%）,Non-GAAP净利润24.1亿美元（YoY+43.8%）,均超过彭博一致预期。经营数据方面，RPO达539亿（YoY+15%），cRPO 264亿（YoY+10%）,主要受缓慢的需求环境和销售延长的影响。财务方面，公司Q1经营现金流62.5亿美元（YoY+39%）,运营现金流60.8亿美元（YoY+43%）。一季度完成股票回购22亿美元及派发季度股息4亿美元，自资本回报计划开始以来,总现金回报超过140亿美元，注重股东回报。
　　数据云成为新增长引擎，海外业务稳定扩张：本季度订阅和支持收入为85.9亿美元（YoY+12%）,专业服务和其他收入为5.5亿美元（YoY-9.4%），按产品划分其中销售云、服务云、平台及其他、市场营销和商业云、数据云分别实现收入20.0、21.8、17.2、12.8、14.1亿美元，分别同比增长11%、11%、10%、10%、25%。公司作为全球第一的CRM提供商，受益于用户对AI转型的需求带动，数据云业务将持续推动业绩增长。分区域看，本季度美洲区、欧洲区及亚太地区分别实现收入60.6、21.5、9.3亿美元，同比增长11%、9%、21%，公司海外布局稳定扩张。
　　下调FY25财年营业利润率指引：（1）FY25Q2收入指引为92-92亿美元（YoY+7-8%），低于市场预期的93.7亿美元；(2)维持FY25财年全年收入指引为377-380亿美元（YoY+8-9%）；(3)将FY25财年GAAP营业利润率下调至19.9%，NonGAAP营业利润率维持为32.5%，全年运营现金流量同比增长约21-24%。
　　下调目标价至278美元，买入评级：Salesforce一季度收入增长11%至91.3亿美元,但下调了收入和利润率指引,反映了客户支出缩减、交易周期延长等因素,显示软件行业当前面临困境。尽管现金流强劲(一季度62.5亿美元),并通过派息和回购股票提高了股东回报,但Salesforce已进入成熟稳态,收入增速从过去20%下降至现在10%左右的低双位数增长。未来需要继续削减运营费用,释放利润提升空间。基于对公司利润持续释放的预期,我们维持买入评级,给予25财年经调整利润27倍PE,对应2700亿美元市值估值,目标股价278美元,较当前价格有18%的上涨空间。
　　风险提示：并购整合不及预期、公司新产品和新客户拓展不及预期、销售额增长减速、销售云业务增长过于滞后、与传统供应商竞争加剧等。