核心观点：
　　公司披露24Q1业绩公告，游戏稳健、办公维持高增，盈利能力提升。收入同比+8.5%至21.37亿元，运营利润率同比+4.8pct至28.2%，归母净利大幅增至2.85亿元，主要是销售费用率下降及金山云减亏。
　　游戏：《剑网3》稳健，《尘白禁区》超预期。24Q1收入同比-0.8%至9.12亿元，《剑网3》整体稳健；《尘白禁区》Q1 DAU和流水环比显著增长，截至目前在iOS免费/畅销榜最高排到第2/4位，助力公司打开二次元赛道。储备游戏：《剑网3无界》开启多轮测试，预计24年6月上线，《解限机》已获得版号，在测试和持续优化中。
　　办公：AI商业化叠加会员体系升级，有望助力ARPU及付费用户数提升。24Q1收入同比+16.5%至12.25亿元，MAU同比+2.2%至6.02亿。C端订阅收入同比+24.8%至7.34亿元；B端订阅收入同比+13.6%至2.42亿元（或有高基数影响）。WPSAI 3月开启商业化，AI功能定价明显高于非AI会员，超级会员148元/年，AI会员248元/年，大会员（含超级会员和AI会员权益）348元/年，目前在618推广期。4月推出WPS 365，面向组织和企业，在Office基础上补足协作、AI等功能，从工具产品升级为办公平台。
　　盈利预测与投资建议。预测《剑网3》稳健增长，《尘白禁区》《剑网3无界》带来增量，上调24年游戏收入，预测游戏业务24~25年收入+10%左右；办公AI商业化有望推动ARPU及付费用户数提升；费用优化，下调24-25年销售费用率；金山云减亏明显，预计公司24-25年应占联营公司亏损收窄。预测24~25年公司收入为100.69亿元、123.21亿元，归母净利润为10.57亿元、14.18亿元。给予24年游戏10倍PE、办公40倍PE、云1倍PS，根据SOTP，对应合理价值38.73港元/股。维持“买入”评级。
　　风险提示。老游戏自然回落，新游戏不达预期；办公低于预期等。