核心观点
　　在窄幅震荡特征明显的情况下，市场虽然有波段机会，但空间相对有限，参考关键点位可做逢高配置。
　　本轮行情演绎中，中短端利率债相比长债有胜出，但相比以往表现并不算亮眼。
　　3月以来，中短债承接了较多长债和超长债的流动性，作为“避险品种”的属性突出；但可以看到，相比以往的债券牛陡阶段本轮中短端表现的亮眼程度不足；且根据历史经验，做陡曲线的时间窗口通常较短，短则十几个工作日，长则一两月，受到货币宽松和资金面充裕的利好可能就会逐渐被抹平，中短端行情持续性稍弱。
　　近期中短端利率债交易属性增强不明显，主要买入方以银行为主。
　　从机构行为和交易情绪角度看，本轮基金等交易机构对中短利率债可能仍参与程度较低，背后一方面体现了非银套息空间低、加杠杆意愿不足，另一方面体现了行情波动大、非银交易盘参与难度较大；而交易盘是短期推动利率快速下行的重要力量。我们判断，1）在交易盘大幅入场前，中短端利率大幅下行的空间较难打开；2）银行等配置盘配置短债的意愿会受到负债端充裕程度的影响，因此短期中短债和存单利率走势的锚定程度可能抬升。
　　流动性和存单利率限制中短债下行空间。
　　资金影响层面，近期货币政策操作有一定“稳定性”，或出于关注长债风险以及稳汇率等方面的考虑，4月以来央行基本稳定地量逆回购投放，中短端做多的资金面逻辑受限。存单供需层面，受到银行4月底前整改手工贴息的影响，银行主动负债压力较大，存单一级市场放量可能压制利率走势。资金利率和存单利率是中短债的关键影响因素，在前两者利率下限难以大幅打开前，非银加杠杆套利空间也有限，因此中短债大幅偏离下行的难度较大。
　　当前和2018年6月-7月债市行情有共性也有差异。
　　共性：后续面临供给放量；差异：流动性不够宽松，机构加杠杆意愿更弱。当前中短债环境部分类似于2018年6月-7月，是宽信用前期的宽松窗口期。4月政治局会议强调“及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度”，二季度6月-7月政府债供应加码的概率进一步提升，因此中短债行情跨至6月及7月的概率也较小。此外，本轮还叠加了货币政策稳健、银行负债端面临考验以及资金利率限制非银加杠杆空间等诸多因素，5月中短债下行节奏预计也不会很流畅。
　　风险提示
　　宏观经济政策出现超预期边际变化；机构行为大幅趋同并形成负反馈