核心观点
　　2024年Q1工业产能利用率73.6%，同比和环比维度上均有下滑，反映供需缺口仍有待弥合。从需求端看，主要线索在于地产链和出口链的分歧，两者在方向上形成一定的对冲，整体影响偏中性。从供给端看，新兴行业产能在技术迭代、龙头效应与政策支持等因素影响下扩张较快，新产线微利+扩张，旧产线逐渐亏损+淘汰，预计会形成一个相对的平衡状态，产能利用率水平可能在未来一段时间内继续处于磨底状态。整体来看，本轮部分行业出现的产能问题是产业升级的中间过程，长期来看偏向良性。
　　如何理解Q1产能利用率的读数和结构？
　　2024年Q1工业产能利用率73.6%，同比和环比维度上均有下滑，反映供需缺口仍有待弥合。具体来看，Q1产能利用率的读数和结构有如下三方面特征：第一，春节偏晚对产能利用率有所拖累，但剔除该影响之后，产能利用率下滑依旧略超季节性，供需压力值得关注。第二，需求端边际变化也体现在产能利用率读数中，以地产链为代表的部分行业需求仍待强化，产能利用率下滑。而以出口链条为代表的部分行业需求较积极，产能利用率上行。两因素对产能影响偏中性。第三，产业升级中的新兴行业的产能利用率仍有待提高。
　　新兴行业产能利用率的“分化”与“平衡”
　　新兴行业产能利用率呈现出“产能利用率待提高+投资韧性”的“扩张性产能问题”状态，有三方面原因：一是新经济技术迭代较快，新建产能速度快于旧产线淘汰速度导致产能利用率下滑。二是新兴行业的龙头企业拥有规模经济的能力且抗亏损能力较强，头部企业常以“赢家通吃”的视角扩张产能。
　　三是产业政策和金融条件对新兴行业投资支撑明显，但部分行业内部小微、落后产能已处在去化过程当中。新兴行业产能问题可以总结为“分化”与“平衡”，分化是指新经济内部新旧产线的分化，平衡是指部分新兴行业的产能已可以达到“新产线微利+扩张，旧产线逐渐亏损+淘汰”的微妙平衡。
　　制造业产能利用率水平预计维持磨底状态
　　产能利用率供需两个层面的线索都有一定的持续性。从需求端看，地产链和出口链的分歧形成一定的对冲，整体影响偏中性。从供给端看，行业竞争的背景下，技术迭代和产线替代的过程仍会持续，新旧产线替代维持相对平衡状态时，产能利用率或处在较低水位震荡运行，直至行业进入成熟期。值得关注的是，今年以来的制造业投资韧性和设备购置需求相关，政策支持预计仍会增加相关行业产能水平，产能利用率水平继续处于磨底状态。
　　市场启示
　　短期来看，当前产能利用率表现的根本原因是新经济和旧经济的分化，旧经济弱在需求，新经济强在供给，两者在总量上形成一定对冲，但在产能利用率上存在同向影响。进一步看，旧经济链接着融资需求和居民资产负债表，旧经济的减速导致商品市场和信贷市场存在供给旺盛的问题，价格和利率中枢回落对经济影响较大。对应到债市，新旧经济切换导致资产荒，供需关系的根本逻辑尚未逆转。对应到股市，企业营业收入和利润存在背离，增收不增利的现象仍在延续，基本面企稳和弹性待确认。但整体来看，本轮部分行业出现的产能问题是产业升级的中间过程，长期来看偏向良性。
　　风险提示：流动性超预期收紧、产业政策超预期调整、地缘关系超预期紧张。