2024年3月通胀点评
　　中国3月CPI同比上涨0.1%，预期上涨0.3%，前值上涨0.7%。
　　中国3月PPI同比下降2.8%，预期降2.7%，前值降2.7%。
　　（本文市场预期均指Wind一致预期）
　　CPI有所回落
　　在春节效应的基数影响消退后，3月CPI有所反复，降幅超出预期。主要的拖累在食品烟酒（主要是鲜菜、鲜果拖累）、教育文化和娱乐（旅游价格环比-14.2%，上月超季节性上涨后回归）、交通和通信（交通工具环比-0.7%、通信工具环比-0.3%，弱于季节性）、房租（环比0.1%）、家用器具（环比-0.3%）。
　　核心通胀环比（-0.6%）弱于季节性（2013-2023年3月均值-0.1%），有上月超季节性上涨后、本月超季节性回归的原因，本月偏离季节性的幅度可能不会持续。不过，核心类别更主要反映供需缺口仍有待弥合，需求端修复程度仍是关键，核心通胀可能维持弱于季节性的状态。
　　分项来看：
　　3月CPI食品同比-2.7%，较2月下降1.8pct；环比-3.2%，较2月下降0.1pct，低于2011-2023年（剔除春节为1月年份）3月环比季节性水平的-2.2%。
　　1）猪价环比-6.7%，较上月明显下跌。3月猪肉价格在20.2元/公斤左右，远低于近十年3月猪肉的均价水平。春节过后，猪肉进入消费淡季，终端需求持续低迷，且供给充裕的核心矛盾还未明显改善，母猪产能仍然偏高，猪肉价格整体下行，3月下半月二次育肥和出栏节奏偏慢与清明假期对猪价形成短暂支撑。
　　2）菜价环比-11.0%，较上月大幅下降。一方面与春节造成基数效应相关，另一方面，天气缓和之后，蔬菜产量恢复迅速，菜价环比整体弱于季节性；水果环比-4.2%，弱于季节性。
　　3）鸡蛋环比-3.8%，表现强于季节性，3月下半月下游采购积极对蛋价形成支撑，但供给充裕+猪价低位震荡对蛋价的影响仍在。
　　3月CPI非食品同比0.7%，较2月下降0.4pct；环比-0.5%，较2月下降1.0pct，低于2011-2023年（剔除春节为1月年份）3月环比季节性水平0%。CPI非食品项环比表现分化，旅游、家具、交通工具、房租弱于季节性，衣着、医疗等处于季节性水平以上。
　　具体来看，旅游（-14.2%）大幅弱于季节性，与基数效应及春节期间旅游需求的释放有关，超季节性上涨后价格回归；家具（-0.3%）弱于季节性，与地产销售表现一致；交通工具（-2.4%）弱于季节性，汽车继续以价换量；房租（+0.1%）弱于季节性，显示内生动能仍待修复；医疗服务（+0.2%）强于季节性，已连续两个月超出季节性，或与医保局号召的上调医疗服务价格缓解医疗系统面临的压力相关。
　　PPI同比下行
　　3月PPI同比-2.8%，较上月下降0.1pct；环比-0.1%，较上月回升0.1pct
　　分项来看：
　　PPI生产资料环比-0.1%，同比-3.5%。结合PPIRM看，除燃料（0.7%）、纺织（0.3%）、有色（0.8%）上行之外，其余分项均环比下跌，其中，黑色（-1.6%），建材（-0.6%）、农副（-0.6%），化工（-0.1%）。结合高频看，3月原油价格整体上行，地缘政治与供给的不确定性是油价上行的主要支撑因素。全球制造业周期和内部设备更新等逻辑带动有色价格上涨。水泥、黑色价格下行为主，部分区域在加强化债力度下严控新项目审批，节后建筑业复工节奏明显慢于往年同期，叠加地产低迷的影响，黑色价格延续下行，超长特别国债、三大工程等政策出台但对信心提振不明显，3月下半月基建实物工作量略有改善，观察其持续性。
　　3月PPI价格动能同比小幅回落，行业表现分化，上游采矿业与原材料价格维持低位、中游制造业价格延续回暖，下游消费制造业价格震荡。上游采矿业与原材料方面，石油链条相关的化学制品等价格受原油价格上行的带动；有色边际表现强于黑色，与制造业强于建筑业的现状相一致。下游终端设备类行业继续体现量价跷跷板效应，电子、汽车等行业同比下滑；农副等可能受到猪价等因素拖累处于低位。
　　PPI生活资料环比-0.1%，同比-1%。其中，一般日用品（0%）、衣着（0%）环比有所修复，耐用消费品持平上月，食品（-0.4%）环比下滑。衣着环比修复与纺织链消费热度相一致，食品下跌可能主要受到原材料价格低迷的拖累。
　　行业层面看，PPI环比涨幅前三的行业分别是油气开采（+1.10%），电力生产（+0.7%），有色加工（+0.6%），后三的行业是黑色加工（-1.2%），煤炭开采（-1.6%），黑色开采（-2.5%）。
　　预计CPI持续反复，PPI进入微抬通道
　　在4月2日报告《两大视角看再通胀前景》中，我们分别尝试从自上而下和自下而上的视角加以探讨，两者相互印证，我国后续更符合温和渐进的再通胀路径。自上而下看，再通胀关键在于供需缺口，其弥合或仍需付出努力；自下而上看，目前约40%权重的CPI类别、以及约20%权重的PPI类别的改善或有滞后，但也存在待观察的几个潜在支撑因素。
　　具体而言，预计CPI同比在Q2-Q3均呈反复状态，读数或在零值附近震荡。分项上，拖累分项可能继续受到一定制约，一是，本轮猪肉产能去化周期呈现出长尾特征，且产能的影响存在滞后性，后续基数有利但弹性有限