报告摘要：
　　过去二十年，伴随国内经济发展模式的转变，信用债市场经历了信用风险逐渐加大，再到渐进下降的过程，风险主体已经或正在退出债券市场，对应信用债供给占比也回落趋稳。2008年之前，信用债发展缓慢，利率债主导债券供给，信用债发行、净供给占全部债券比重普遍在10%以下。2008年之后信用债加速扩容，发行量占比在2014年达到41.2%，净融资占比在2011年达到峰值（70.8%）。
　　转折点出现在2015年。2014年信用债市场发生首例违约，2015年之后，我国经济进入新常态，供给侧改革持续推进，在此过程中信用债也迎来了一轮又一轮出清。因此2015年以来，信用债供给占全部债券的比重开始回落，近几年发行量占比稳定在20%左右，净融资占比平均在14%左右。
　　经过这几轮出清之后，目前存续的、有流动性的产业债基本上都是资质比较好的大型国企债，信用风险相对较小。与之对应，截至2024年3月8日，剔除已违约或展期主体，89%的产业债收益率不到3%，其中50%收益率在2.5%以下。
　　产业债风险出清之后，城投债成为市场挖掘收益的重点，但是在2023年城投化债政策的呵护下，城投债的收益率也迅速降至低位。2024年3月8日较2023年7月24日，隐含评级AA-城投债1Y和3Y收益率分别下行123bp、242bp，信用利差分别收窄101bp和229bp。截至2024年3月8日，84%的城投债收益率在3%以下。
　　因而，我们已经很难再去通过承担信用风险来获取高票息，只有久期的选择，这也是为什么即使在信用债领域，中长久期的表现也更加强势。2024年以来，1YAA及以上城投债和银行资本债收益率下行幅度不及国开债，信用利差均小幅走扩，而中长久期AA-城投债信用利差收窄88bp以上，银行资本债收窄40bp以上。
　　展望未来，我们处于等待相对高收益供给重新到来的阶段。在新的票息资产出现之前，债市投资或将进入一个“卷久期”的时代，博弈长久期会比继续压缩信用利差更具性价比。对于机构投资者而言，根据自己的负债端情况，选择能够承担的久期，或许是这一阶段的最好选择。
　　风险提示：货币政策调整超预期；相关政策调整超预期；发生超预期信用风险事件。
　　注：本文数据均来自Wind，企业预警通