主要观点：
　　历史下修转债情况如何？
　　①下修触发量和下修占比
　　2022-2023年，转债下修触发量于2022年下半年起提高，但发行人下修意愿却降低。2022年第三、四季度转债下修触发量皆远高于第一、二季度，下修占比却低于第一、二季度。2023年转债下修触发量维持去年下半年高位水平，下修占比低于2022年全年。2024年1月，转债下修延续过往2年低占比的特征。
　　②涨跌幅情况
　　下修转债于公告日左右的累积收益率优于不下修转债，且于董事会提案前布局收益最佳。我们以转债下修与否公告日前后20日为时间区间，下修转债在该时间区间累积涨跌幅明显领先于不下修转债；下修转债价格于公告日前20日至前15日涨幅最多（董事会提案一般早于转债下修公告日前15日左右），于公告日后5日，下修利好基本出尽。
　　③下修到底情况
　　发行人下修到底意愿虽有所降低，但目前仍以到底为主，且受回售期影响。2022-2024年1月，转债下修到底占比有所降低，但仍维持在50%以上。同期间，截至下修公告日，81.48%下修不到底的转债未进入或于后10日内仍未能进入条件回售期。
　　转债下修原因有哪些？
　　转债下修原因可大致分为3类：发行人促转股（减轻财务压力）、配合大股东减持和发行人回避回售压力。（1）上市公司现金流紧张时，通常会选择下修来促使投资者债转股，缓解公司财务压力。（2）当大股东期望减持转债而转债价格较为低迷时，发行人选择下修转债，抬高其市场价格，配合抛售减持。（3）当转债进入条件回售期，部分公司为了避免较大回售压力，通常亦会选择下修来抬高转债价格。
　　如何从下修动机制定博弈策略？
　　①促转股动机
　　流动比率小于1/EBITDA与负债的比值小于0.05/财务费用与营收的比值大于10%的转债下修概率较高。流动比率是体现公司短期偿债能力的指标之一；2022-2024年1月，流动比率较小的转债下修占比较高，其中流动比率小于0.5的转债下修占比为最高。EBITDA/负债是体现公司长期偿债能力的指标之一；比值小于0的转债下修占比最高。财务费用可视为公司资产状况在短期内的体现，不管是于长期和短期指标，亦或是偿债和盈利指标而言，财务费用/营收皆是可折中的指标；比值为12%-14%的转债下修占比为最高，其次为比值10%-12%的转债下；综上，可关注财务费用/营收的比值大于10%的转债。
　　②大股东减持动机
　　大股东持有转债比例大于30%的转债下修概率较高。若大股东需要通过下修来抬高转债市价，其第一大股东的持有比例应较高。从实际角度看，2022年-2024年1月，大股东持有比例大于30%的转债下修占比高于其他比例的转债。
　　③回避回售动机
　　剩余期限小于1年转债下修概率较高。2022-2024年1月，下修转债中已进入或即将于10日内进入条件回售期的转债占比高于不下修转债，而部分转债存在未披露条件回售条款的情况，因此指标更替为剩余期限。剩余期限较短的转债下修占比较高，其中剩余期限小于1年的转债下修占比为最高，其次为1-2年的转债。
　　④近期可关注下修动机转债
　　截至2025年2月25日，我们筛选出具有下修动机且高评级、高余额的转债，包括广电转债、岭南转债等。具有下修动机的标准为：已公布最新财报数据满足上述指标其二及以上；高评级的标准为：信用评级AA及以上；高余额标准为：剩余余额5亿元及以上。
　　如何从历史下修案例挖掘转债？
　　①近期各债下修历史
　　近2年有下修案例的转债，后续下修意愿也较高。2024年1月，共计12只转债公告下修，其中8只转债在期间内有过下修案例；荣23转债在近2年未触发下修条款，因此将其剔除后，下修历史挖掘策略胜率提升至72.73%。
　　②近2年有下修案例转债
　　截至2025年2月25日，我们筛选出具有下修意愿且高评级、高余额的转债，包括天赐转债、杭电转债等。具有下修意愿的标准为：近2年曾有过下修历史，高评级和高余额的标准亦为信用评级AA及以上和剩余余额5亿元及以上。
　　风险提示
　　正股及公司基本面表现不及预期；转债破发风险；转债违约风险；数据统计与提取产生的误差等。