西部矿企龙头。公司为青海省国有控股上市公司，控股股东为西矿集团，实控人为青海省国资委。公司已成为西部最大的有色金属矿业公司之一，我们认为，公司的核心优势包括：1）旗下矿山/盐湖资源禀赋优异；2）资源优势持续转化为产量和利润优势；3）持续高分红回报股东，提供安全边际。
　　资源禀赋优异。公司产业主要集中于西部地区，地区资源储量丰富，已成为西部最大的有色金属矿业公司之一。公司全资持有或控股并经营14座矿山，其中有色金属矿山7座、铁及铁多金属矿山6座、盐湖矿山1座。截至23年6月30日，公司总计拥有保有资源储量为铜金属量618万吨、铅金属量165万吨、锌金属量288万吨、钼金属量37万吨，铁（矿石量）2.59亿吨，氯化镁3046万吨。
　　重点项目持续推进。玉龙铜矿改扩建顺利投产，双利矿业改扩建有序推进，公司的资源优势持续转化为产量和利润优势。1）23年11月，玉龙铜矿矿山改扩建项目竣工，选厂矿石处理量由1989万吨/年提升至2280万吨/年，据西部矿业集团公众号，年产铜金属量将由12万吨增加至15万吨。2）双利矿业二号铁矿改扩建工程于23年4月开工，该项目设计采出铁矿石300万吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石20万吨/年。3）西豫公司环保升级及多金属综合循环利用改造项目于23年4月8日开工建设，项目建成后，将形成年产电铅20万吨、金锭6吨、银锭430吨生产能力。
　　高分红提供安全边际。公司于2007年上市以来已实施分红15次，仅1年未实施分红，公司上市以来累计实现净利润142.47亿元，累积现金分红71.49亿元，平均分红率50.18%。其中，22年公司现金分红33.36亿元，股利支付率达96.81%。整体来看，公司经营稳健，业绩保持稳定增长，且分红比例维持较高水平，我们认为，公司有较强的安全边际。
　　工业金属有望受益于国内需求复苏。24年至今，我国陆续出台降息、降准等刺激需求政策，并陆续投放净新增抵押补充贷款（PSL）。由于工业金属与实体经济增速高度相关，我们认为，国内工业金属需求或将回暖提升。此外，我们看好“一带一路”建设带动国内商品的外贸需求。
　　盈利预测与估值。公司资源禀赋优异，且随着玉龙铜业改扩建项目的投产和其他重点项目的推进，我们预计公司业绩将迎来快速增长期，且公司分红比例维持较高水平，具备较强的安全边际。我们预计公司23-25年EPS分别为1.28、1.54和1.64元/股。参考可比公司估值水平以及公司历史估值水平，给予2024年12-13倍PE估值，对应合理价值区间18.44-19.98元/股，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示。扩产进展不及预期；铜价不及预期；原材料成本上升。