西部矿业是立足于我国西部地区的矿业巨头。公司控股股东为西矿集团，实控人为青海国资委，业务主要包括矿山采选、有色冶炼、金融贸易、盐湖化工四大领域。公司已在国内拥有众多优势矿产资源，截至2022年报，公司保有资源储量：铜624.77万吨、铅161.57万吨、锌284.37万吨、钼37.45万吨等。公司核心资产为玉龙铜业58%股权，后者拥有并开发西藏玉龙铜矿，2022/2023H1归母净利占比达60%、65%。
　　公司资源、分红优势突出，攻守属性兼备。1）攻在量增：玉龙铜矿持续扩产助力公司业绩腾飞。2020年12月玉龙铜矿二期改扩建项目投产，矿石处理量和对应铜金属产能扩至1989万吨/年和约13万吨/年；2023年11月，一、二选厂改扩建项目（450万吨/年处理量）投产，矿石处理量和对应铜金属产能扩至2280万吨/年和约15万吨/年；后期一、二选厂矿石处理能力将达到900万吨/年，按等比例推算，届时玉龙铜矿铜金属年产能或将扩至约18万吨。即使扩至18万吨/年，对应玉龙铜矿现有储量可采年限仍大于30年，且远景储量达1000万吨，实际仍有增储空间和扩产潜力。另外，玉龙铜业按9%税率征收企业所得税，低税率将进一步增强公司利润弹性。2）守在红利：公司持续高分红回馈股东。上市以来截至2022年报分红比例高达59%，2022年股利支付率达到96.8%，以股权登记日收盘价计算股息率高达12.2%。截至2023年三季报，公司账面仍有60亿元未分配利润，公司仍有继续实施高分红的空间。
　　铜中长期供需格局优异，价格中枢有望不断上移。1）供给端：全球主要铜企资本开支自2013年见顶后长期处于偏低位置，而矿山开发的时间周期长达7年以上，意味着铜矿储备项目不足，现有规划项目逐步投产后，2025-2030年铜供给增量稀缺。2）需求端：2022年全球新能源领域铜需求占比9.6%，2025/2030年或提升至19.1%/31.4%，新能源领域需求占比提升将强化铜长期成长性。随供需格局优化，铜价中枢有望不断上移。
　　盈利预测与投资建议：预计公司2023-2025年归母净利30.2、38.2、45.7亿，对应PE分别为9.7、7.7、6.4倍。考虑到铜价中枢有望上移，玉龙铜矿持续扩产，高分红有望延续，首次覆盖给予公司“增持”评级。
　　风险提示：价格、产销量不及预期，盈利预测和估值模型不及预期等。