核心观点
　　2023Q3公司归母净利润同比下降11.7%。2023Q3实现营收95.5亿元（同比-3.9%，环比-14.1%），归母净利润6.91亿元（同比-11.7%，环比-16.4%），扣非归母净利润8.59亿元（同比+11.2%，环比+5.1%），经营性净现金流29.11亿元（同比+176.4%，环比+19.3%）。
　　三季度毛利润环比增加4亿元。2023Q3受益于铜、钼价格环比上涨，以及高海拔的玉龙铜矿夏季生产旺季，三季度公司毛利润环比增加4.15亿元，毛利率恢复到24.3%，现金流持续强劲。三季度公司营收同比、环比均下降，可能因公司主动缩减有色金属贸易业务。三季度归母净利润环比下降1.4亿元，主因：①玉龙铜矿一、二选厂工艺技术提升改造项目建设需要对部分资产报废处置，产生3.44亿元的营业外支出；②研发费用环比增加1亿元；③碳酸锂价格下跌，东台锂资源的投资收益环比减少0.86亿元。
　　玉龙铜矿选厂改扩建项目投产在即。报告期内，玉龙铜业一、二选厂的技术提升改造项目正在紧张有序的推进中,预计将于10月底至11月初投产，可增加1.5万吨金属铜/年产能。
　　风险提示：产能释放低于预期，金属价格下跌风险。
　　投资建议：下调盈利预测，维持“买入”评级
　　参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2023-2025年国内阴极铜现货年均价均为68500元/吨，锌锭现货年均价均为22000元/吨，铅锭现货均价均为15200元/吨，铅精矿加工费1200元/吨，锌精矿加工费5000元/吨，铜精矿计价系数88%。根据碳酸锂价格走势，下调公司投资收益；根据三季报披露内容，增加营业外支出3.44亿元。预计公司2023-2025年营收分别为464/478/492亿元，同比增速16.7/3.1/2.8%，归母净利润分别为31.57/40.21/43.20亿元（原预测值35.70/41.44/44.68亿元）,同比增速-8.4/27.4/7.4%；摊薄EPS分别为1.32/1.69/1.81元，当前股价对应PE分别为9.3/7.3/6.8X。公司是国内领先的铜、铅、锌精矿生产企业，具备优先获取我国西部优质矿产资源的优势，将受益于国内新一轮找探矿战略行动，主力矿山玉龙铜矿继续扩建，公司矿山产出持续增长，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年10月24日西部矿业601168SH买入资产报废处置拖累业绩玉龙铜矿选厂扩建项目投产在即核心观点公司研究财报点评2023Q3公司归母净利润同比下降1172023Q3实现营收955亿元同有色金属工业金属比-39环比-141归母净利润691亿元同比-117环比证券分析师刘孟峦证券分析师焦方冉-164扣非归母净利润859亿元同比112环比51经010-88005312021-60933177liumengluanguosencomcnjiaofangranguosencomcn营性净现金流2911亿元同比1764环比193S0980520040001S0980522080003基础数据三季度毛利润环比增加4亿元2023Q3受益于铜钼价格环比上涨以投资评级买入维持及高海拔的玉龙铜矿夏季生产旺季三季度公司毛利润环比增加415合理估值亿元毛利率恢复到243现金流持续强劲三季度公司营收同比收盘价1231元总市值流通市值2933529335百万元环比均下降可能因公司主动缩减有色金属贸易业务三季度归母净利52周最高价最低价1472913元近3个月日均成交额35928百万元润环比下降14亿元主因玉龙铜矿一二选厂工艺技术提升改造市场走势项目建设需要对部分资产报废处置产生344亿元的营业外支出研发费用环比增加1亿元碳酸锂价格下跌东台锂资源的投资收益环比减少086亿元玉龙铜矿选厂改扩建项目投产在即报告期内玉龙铜业一二选厂的技术提升改造项目正在紧张有序的推进中预计将于10月底至11月初投产可增加15万吨金属铜年产能风险提示产能释放低于预期金属价格下跌风险投资建议下调盈利预测维持买入评级资料来源Wind国信证券经济研究所整理参照年初以来主要有色金属价格走势假定2023-2025年国内阴极铜现相关研究报告货年均价均为68500元吨锌锭现货年均价均为22000元吨铅锭现西部矿业601168SH-主力矿山盈利能力稳健玉龙铜矿选货均价均为15200元吨铅精矿加工费1200元吨锌精矿加工费5000厂扩建顺利2023-08-01西部矿业601168SH-盐湖提锂贡献业绩高分红比例回报元吨铜精矿计价系数88根据碳酸锂价格走势下调公司投资收益全体股东2023-03-27根据三季报披露内容增加营业外支出344亿元预计公司2023-2025西部矿业601168SH-铜价下跌拖累业绩盐湖提锂释放利润2022-10-24年营收分别为464478492亿元同比增速1673128归母净利西部矿业601168SH-铜版块量价齐增盐湖提锂贡献业绩2022-07-25润分别为315740214320亿元原预测值357041444468亿西部矿业601168SH-巩固铜铅锌业务整合开发盐湖锂镁元同比增速-8427474摊薄EPS分别为132169181元资源2022-05-01当前股价对应PE分别为937368X公司是国内领先的铜铅锌精矿生产企业具备优先获取我国西部优质矿产资源的优势将受益于国内新一轮找探矿战略行动主力矿山玉龙铜矿继续扩建公司矿山产出持续增长维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元3840139762463854782549159-345351673128净利润百万元29323446315740214320-2230175-8427474每股收益元123145132169181EBITMargin155166129149159净资产收益率ROE221213172190179市盈率PE10085937368EVEBITDA7974756560市净率PB221182160139121资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2023Q3公司归母净利润同比下降1172023Q3实现营收955亿元同比-39环比-141归母净利润691亿元同比-117环比-164扣非归母净利润859亿元同比112环比51经营性净现金流2911亿元同比1764环比1932023Q3受益于铜钼价格环比上涨以及高海拔的玉龙铜矿夏季生产旺季三季度公司毛利润环比增加415亿元毛利率恢复到243现金流持续强劲三季度公司营收同比环比均下降可能因公司主动缩减有色金属贸易业务Q3归母净利润环比下降14亿元主因玉龙铜矿一二选厂工艺技术提升改造项目建设需要对部分资产报废处置产生344亿元的营业外支出研发费用环比增加1亿元碳酸锂价格下跌对东台锂资源的投资收益环比减少086亿元图1公司Q3-Q2利润表环比变化亿元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图2西部矿业营业收入及增速单位亿元图3西部矿业单季营业收入及增速单位亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图4西部矿业归母净利润及增速单位亿元图5西部矿业单季归母净利润单位亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图6西部矿业毛利率净利率变化情况图7西部矿业单季度毛利率净利率变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图8西部矿业ROEROIC变化情况图9西部矿业期间费用率变化请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图10西部矿业资产负债率图11西部矿业经营性净现金流亿元资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理报告期内玉龙铜业一二选厂的技术提升改造项目正在紧张有序的推进中预计将于10月底至11月初投产可增加15万吨金属铜年产能投资建议参照年初以来主要有色金属价格走势假定2023-2025年国内阴极铜现货年均价均为68500元吨锌锭现货年均价均为22000元吨铅锭现货均价均为15200元吨铅精矿加工费1200元吨锌精矿加工费5000元吨铜精矿计价系数88根据碳酸锂价格走势下调公司投资收益根据三季报披露内容增加营业外支出344亿元预计公司2023-2025年营收分别为464478492亿元同比增速1673128归母净利润分别为315740214320亿元原预测值357041444468亿元同比增速-8427474摊薄EPS分别为132169181元当前股价对应PE分别为937368X公司是国内领先的铜铅锌精矿生产企业具备优先获取我国西部优质矿产资源的优势将受益于国内新一轮找探矿战略行动主力矿山玉龙铜矿继续扩建公司矿山产出持续增长维持买入评级请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物63556522105611462919520营业收入3840139762463854782549159应收款项1246982114611811214营业成本3032532048380323870739332存货净额32013465404441024156营业税金及附加700768896924950其他流动资产24273839447846174746销售费用3328333435流动资产合计1454915602210232532330430管理费用772764113911671192固定资产2263022428226422268622572研发费用294393459473486无形资产及其他59376191594356965448财务费用814950696478492投资性房地产57723927392739273927投资收益189650236291349资产减值及公允价值变长期股权投资10594668466846684668动58336000资产总计4994752817582046230167046其他收入590681164178192短期借款及交易性金融负债1045510229106791045410454营业利润50365509566066277315应付款项29213717433844004458营业外净收支8415335000其他流动负债40495490646865636653利润总额51205662531066277315流动负债合计1742519436214862141821565所得税费用564578542677747长期借款及应付债券113339951995199519951少数股东损益16241638161119292248其他长期负债29162871287128712871归属于母公司净利润29323446315740214320长期负债合计1424912822128221282212822现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计3167332258343073423934387净利润29323446315740214320少数股东权益49824415554268928466资产减值准备3158712股东权益1329116144183542116924193折旧摊销18361715252627052864负债和股东权益总计4994752817582046230167046公允价值变动损失58336000财务费用814950696478492关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动154027842257770每股收益123145132169181其它668217112013521575每股红利073112040051054经营活动现金流38367983703580008687每股净资产5586777708881015资本开支01706250025002500ROIC1716171920其它投资现金流514526000ROE2221171918投资活动现金流3534789250025002500毛利率2119181920权益性融资90000EBITMargin1517131516负债净变化25791383000EBITDAMargin2021182122支付股利利息1731265894712061296收入增长3541733其它融资现金流511950544512250净利润增长率22318-8277融资活动现金流3433302749614311296资产负债率7369686664现金净变动50167403940684891息率5991324144货币资金的期初余额6305635565221056114629PE10085937368货币资金的期末余额63556522105611462919520PB2218161412企业自由现金流55778730564365087303EVEBITDA7974756560权益自由现金流303712401609462837303资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级如有分为股票评买入股价表现优于市场代表性指数20以上级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现也即报股票增持股价表现优于市场代表性指数10-20之间告发布日后的6到12个月内公司股价或行业指数投资评级中性股价表现介于市场代表性指数10之间相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基卖出股价表现弱于市场代表性指数10以上准A股市场以沪深300指数000300SH作为基准新三板市场以三板成指899001CSI为基准超配行业指数表现优于市场代表性指数10以上行业香港市场以恒生指数HSIHI作为基准美国市场中性行业指数表现介于市场代表性指数10之间以标普500指数SPXGI或纳斯达克指数投资评级IXICGI为基准低配行业指数表现弱于市场代表性指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032