四季度经济增速略弱于预期。在基数作用下，2023年四季度中国经济同比增速从三季度的4.9%回升到5.2%，但低于市场预期（5.3%）。环比增速减慢0.3个百分点到1%（图表1）。分行业看，虽然第二三产业经济同比增速较为接近（第二产业：5.5%，第三产业：5.3%，图表2），但是从两年复合增速的角度来看第二产业（4.5%）的经济韧性强于第三产业（3.8%）。与此同时，GDP平减指数跌幅持续扩大（四季度：-1.43%，三季度：-0.84%，图表3）。从2023年全年来看，年度经济增速加快到5.2%（2022年：3%），符合我们和市场的预期。尽管全年经济增长目标顺利实现，然而不及预期的四季度经济增速和持续三季度为负的GDP平减指数仍然让人担忧。
　　人口连续第二年负增长，老龄化问题或影响中国经济中长期发展。2023年人口出生率为6.39‰，死亡率为7.87‰，人口自然增长率下降到-1.48‰（2022年为-0.6‰，图表4）。老龄化问题加剧，65岁以上人口占比再上升0.5个百分点到15.4%。
　　从月度数据来看，社会消费品零售数据12月低于预期，但熨平基数效应后的两年复合增速反弹。社会消费品零售总额同比增速从11月的10.1%下滑到12月的7.4%，低于市场预期（在8%）。不过，两年复合增速在连续三个月下滑之后终于反弹（12月：2.7%，11月：1.8%）。按行业分，服务业消费继续强劲：服务零售累计同比增速再加快0.5个百分点到20%，餐饮零售同比增速（两年复合，下同）虽下行1.7个百分点到5.7%，仍远高于2.7%的整体零售增速（图表5）。商品零售增速有所改善（12月：2.3%，11月：1%），得益于服装和通讯器材销售的改善。住房相关零售依然低迷。
　　固定资产投资累计同比增速出现去年3月以来首次反弹，并强于预期（12月：3%，11月/市场预期：2.9%）。制造业投资继续改善，基建投资增速亦实现2023年2月以来首次加快，抵消房地产投资增速持续下滑的负面影响（图表7）。
　　1.房地产累计同比增速再下滑0.2个百分点到-9.6%。虽然读数低于市场预期，但和我们的预测大致相符（市场/浦银国际预测：-9.5%/-9.7%）。除新开工同比跌幅连续三个月收窄之外，其余房地产数据均继续走弱（图表8）：房地产销售累计同比跌幅有所扩大。房价环比再跌0.4%（11月：-0.4%）。三线城市环比跌幅最大（-0.5%），但是一二线城市房价亦跌0.4%（图表9）。
　　虽然北京和上海的购房政策终于在去年12月中做出了优化，但是政策成效似乎昙花一现：30大中城市商品房交易仅在12月下半月出现边际改善迹象，2024年1月上半月再次走弱（图表10、图表11）。中指调查显示在半年内计划购房的居民比例亦仍在低位徘徊（图表12）。
　　2.基建投资增速略升0.1个百分点到5.9%。正如我们预料的，政策支持终将推动基建投资增速回升。随着特别国债以及地方政府专项债的陆续发行，基建投资短期内预计继续改善。然而中期还是要警惕地方政府去杠杆背景下其余资金支持下降的风险。
　　3.制造业投资增速连续五个月加速，加快0.2个百分点到6.5%。政府将建设现代化的产业体系摆在今年经济工作的第一位，意味着对先进制造业的政策支持或持续。再叠加PPI和出口增速有望回升，我们认为制造业投资或继续回升（2024E：7.5%）。
　　工业生产总值再次超预期加速。工业生产总值同比增速加快0.2个百分点到6.8%，不过两年复合增速继续下滑（12月：4%，11月：4.4%）。工业生产继续得益于工业去库存周期的结束，不过仍需警惕较为疲软的内需以及PPI负读数持续时间延长的影响。
　　失业率12月略微上升。全国调查失业率12月回升0.1个百分点到5.1%。不过31大城市失业率继续持平在5%（图表13）。在不再公布年轻人失业率半年之后，中国统计局在发布会中指出不包含在校生的16-24岁的调查失业率为14.9%；但不确定此数据与去年6月最后一次公布的16-24岁21.3%失业率在口径上有多大区别。
　　尽管四季度经济增速略低于预期，我们认为今天发布的数据显示不均衡的经济复苏仍在继续，11月以来政策再次加码的成效初显。从需求端来看，虽然12月CPI同比持续负读数、信贷和零售数据不及预期、房地产相关数据继续走弱，但是在持续的政策支持下固定资产投资增速终于反弹，社会消费品零售的两年复合增速也有所加快。从供给端来看，工业生产和制造业投资增速继续走强。虽然三大指数（沪深指数和恒指）今天（1月17日）上午均有下跌，反映了市场对不及预期的经济增速、人口老龄化以及房地产相关数据的担忧，但是我们认为12月数据实际上已经开始初步显露11月以来政策再次加码的成效，尤其在基建投资领域。
　　我们仍然坚定相信还需更多政策支持以助经济复苏完全进入正轨，尤其帮助房地产行业企稳和通胀恢复温和增长。只有更为显著且及时的政策支持，帮助实现房地产行业企稳以及经济更为均衡的复苏，才能全面推动市场情绪的改善。
　　1.财政政策领衔政策刺激，以稳投资为重要抓手。正如我们所预计的，财政政策近期正在狠抓落实以帮助促进“有效益的投资”：1）期待已久的抵押补充贷款终于在2023